Pondělí 23. listopadu. Svátek má Klement.

Lék nízkého úročení? Střadatelé, plačte!

Nízké úroky a inflace aneb střadatelé plačte

Kladný úrok pokrývající inflaci? Tak na to cosi takového zapomeňte. Když už investor nebo střadatel cosi zinkasuje, má to být draze vykoupená odměna na podstoupené riziko. Nastoupila doba finančního útisku, ve které mají být závazky inflačně umazávány. Pokud bude 2% roční inflace a 1% úročení, věřitel bude rok co rok tratit. A za deset let dlužníkovi zmizí desetina dluhu..

Webové stránky jsou toho plné. Prasátka střadatelů a úspory mají trpět a být stlačovány politikou úrokových sazeb nižších, než činí míra inflace. Konkurencí pro našetřené koruny, eura nebo třeba dolary totiž jsou koruny, eura nebo třeba dolary, které v podobě likvidity dodávají centrální banky.

Obrázek 1: Úspory budou v důsledku finančního útlaku v podobě nízkých úrokových sazeb trpět. Ceny aktiv mají být závratné, vyplácí se spekulovat a otevírat sázky na růst cen aktiv. Střadatelé mají strádat, dlužníci mají být podpořeni.

Nízké úroky a inflace

Zdroj: Vyhledavač Google

Protože jsou centrální banky ochotné poskytovat financování, peněz může být dost a ještě více, nedojdou. Hospodářská deprese už nehrozí. Dluhy a zadlužení prý může růst nade všechny meze a praktiky jako kvantitativní uvolňování, helikoptérové peníze anebo třebas poskytování zdrojů financování úvěrů centrální emisní bankou („funding for lending“) mají zajistit, aby peníze nedošly.

Ano, v roce 2020 vstoupily národní vlády, za podpory různých institucí včetně centrálních bank, do boje s pandemií nemoci COVID-19. Nastoupily ambiciózní a dalekosáhlé fiskální a měnové stimulační balíčky a opatření. Použité taktiky peněžní a rozpočtové expanze nebývalých rozměrů, jakkoliv jsou pro boj s pandemií zásadní, mají své důsledky. Jedním z nich je finanční útisk střadatelů a přebytkových subjektů a druhým zvýhodnění dlužníků. Nízké úrokové sazby mají být lékem.

Centrální banka bezednou kasičkou?

Nekonvenční měnověpolitické nástroje se ve světle posunů souvisejících praktik staly novým standardem. Novým normálem jsou i nízké, nulové anebo i záporné úrokové sazby. Cestou k hospodářskému oživení se stalo „tištění“ peněz, financování poskytované centrálními bankami. V době pandemie COVID-19 pak centrální banky v duchu hesla „co se v mládí naučíš, ve stáří jako když najdeš“ prezentují, že nafukování bilancí a poskytování financování z jejich měšce je osvědčeným nástrojem. Co se v poslední dekádě naučily, má být v dekádě následující ordinovaným lékem.

Čas od času můžeme slyšet, že dnešní dluhy budou platit ještě naši vnuci. Co už ale neslyšíme, je realita – v historii se dluhy umazávaly měnovou inflací. Státy své dluhy redukovaly, ať už měnovou inflací, tak měnovými reformami. Když se v 90. letech profesor ekonomie František Vencovský v knize „Dějiny ekonomického myšlení do roku 1945“ ohlížel na století hospodářské a měnové politiky, upozorňoval na mnohé měnové zádrhele z doby dávno minulé.

Finanční a měnový vývoj byl složitý už kdysi, byl nepřímočarý, plný zvratů. Když nastoupily těžké časy, emisní pravidla zamezující a limitující inflační financování centrální bankou byla prolomena. Na našem území se to několikrát zopakovalo už za dob Rakouska-Uherska. Tíživá situace státních financí vždy znamenala, že „centrální banka musela ustoupit a obětovat svou měnovou politiku politice rozpočtové“.

Vencovského příkladem takového inflačního financování rozpočtových deficitů bylo třebas uvolnění emisní politiky Rakouské národní banky v březnu 1848. Došlo k zastavení směnitelnosti stříbrných mincí za bankovky. Obnovená směnitelnost v roce 1858 dlouho nevydržela. O pár let později byla opět jednou idyla roztrhána na kusy, centrální banka dostala možnost hodit záchranný kruh.

Prohraná válka s Pruskem v roce 1866 si vyžádala přijetí zákona, který dal ministru financí povolení „k opatření peněžních prostředků nutných za válečné tísně a k zajištění dalšího bytí státního hospodářství rozvráceného vpádem nepřítele“.

Útisk střadatelů a zvýhodňování dlužníků

To, co by se v dnešní hantýrce dalo označit za neortodoxní měnovou politiku, bylo v různých formách a obměnách uplatňováno  už v době dávno minulé. Třebas i v roce 1892 vzniklá rakouská koruna, předchůdkyně koruny československé, skončila v roce 1919 inflačním rozvratem a měnovou reformou. Mezitím stačila profinancovat nejeden schodek deficitního hospodaření.

Na propadlišti dějin pak skončila o florinová měna, peněžní jednotka dělitelná na 100 krejcarů, stejně jako nenaplněné snahy o přidružení do Latinské měnové unie. Zvraty, rozvraty a epizody měnového financování byly, jsou a budou. Zpět ale k době dnešní, době vyznačující se cílováním inflace spotřebitelských cen a souvisejícím finančním útiskem střadatelů.

Obrázek 2: Zatímco ceny investičních aktiv zažívají inflaci a investoři nesou větší rizika, centrální banky se stávají věřiteli a investory, dluh a finanční aktiva v jejich bilancích se hromadí. Investoři mají být spoutáni inflační daní a střadatelé nést důsledky.

Nízké úroky a inflace

Zdroj: Vyhledavač Google

I dnes mají být dluhy v reálném vyjádření díky měnové inflaci snižovány. Státy mohou své závazky vyjádřené v domácí měně třebas i nenápadně umazávat. Pokud byly z indexu spotřebitelských cen odstraněny ceny, které vlivem měnové inflace rostou, nelze se divit, že na růst peněžní zásoby takto měřená inflace nereaguje. Měnovou inflací jsou živeny a přiživovány cenové bubliny a vyšponované ceny aktiv. Tentokrát to má být jiné, hladké přistání má jistit makroprudenční politika.

Finanční krize roku 2008 se stala předělem. Vlády napříč zeměmi se ve snaze oživit růst opřely o  nové dluhy. Státní dluhopisy se ve velkém prodávaly a jejich nákupy leckdy umožnily dodáváním čerstvé likvidity centrální banky. Centrální banky pod taktovkou kvantitativního uvolňování nafukovaly své rozvahy. To, co bývalo nekonvenční, má být novým normálem.

Označí-li se důsledky jako finanční represe a útisk střadatelů, má to negativní konotaci. Jde totiž o formu konfiskace a přerozdělování ordinované tvůrci měnové politiky. Už není třeba střadatelů, zdroje financování poskytne centrální banka prostřednictvím měnové inflace.

Měnové financování „takřka učebnicové“

František Vencovský ve svém dějinném ohlédnutí upozorňoval na střetávání v názorech na řešení praktických hospodářských problémů a souvisejícím měnovém a finančním dění. Jakkoliv byly ekonomické školy protichůdné a nejednou sebevědomé, „tíživé problémy státního rozpočtu se řešily v měnové historii už takřka tradičně – na vrub měnové politiky“. Slovy Vencovského šlo o řešení „takřka učebnicové“.

I když třeba byla měna ukotvena a uplatňovalo se nějaké zákonné krytí, když nastoupily těžké časy, emisní pravidla zamezující inflační financování byla prolomena. A tak když dnes kreslené vtipy naznačují, že špatný dluh může být naložen a odvezen, ukryt a zamknut do bilancí finančních subjektů, které jsou financovány likviditou dodávanou centrální bankou, na zkušenosti ze staletí finančních pošetilostí nelze zapomínat.

Obrázek 3: Investoři bruslí na tenkém ledě potenciálně toxických aktiv a inflací zatížených investičních aktiv. Investice jsou ovlivněny spekulativní složkou a vírou ve všemohoucnost centrálních bank.

Nízké úroky a inflace

Zdroj: Vyhledavač Google

Dočkaly jsme se zvláštních dob. Strůjci měnové politiky vytvářejí prostředí, ve kterém se nemá vyplácet šetřit. Všechno souvisí se vším. Národní dluh s kvantitativním uvolňováním a nafukováním bilance centrální banky. Stlačené úrokové sazby s udržitelností a ufinancovatelností dluhové služby. Nastupuje hromadění dluhů s tím, že centrální banka (na výše uvedeném obrázku reprezentovaná FEDem) krmí své bubliny nebo nafukují do nebes ceny aktiv.

Jsou aktiva, na která investoři bez zadlužení a rolování dluhu nedosáhnou. Kdo byl bonitní, koupil ta správná aktiva ve správnou dobu, dosáhl na dluhové financování, mohl nebývale zbohatnout. Kdo se na vlně měnové inflace nesvezl, relativně zchudl. V realitě jde o zásadní změny, které jsou předzvěstí nejisté budoucnosti. Není inflace jako inflace, kromě inflace spotřebitelských cen světem hýbe i inflace cen aktiv a inflace měnová.

Nad tím, že sledování inflace jedním cenovým indexem je pošetilé, se pozastavoval už kdysi Adolf Sturmthal (1903-1986):

„Kdyby byl někdo sledoval jenom index cen, nebyl by měl ani tušení, že existuje nějaká jen poněkud podstatnější inflace; a kdyby naopak někdo byl sledoval jen bankovní úvěr a kursy akcií, byl by býval přesvědčen, že inflace je tu,…“.

Psal o tom v roce 1937 v knize Velká krise netušíc, že bude z Rakouska emigrovat, že vzniklá pnutí směřují k válce, k inflaci a měnovým reformám.

5 komentářů: “Lék nízkého úročení? Střadatelé, plačte!”

  1. Richard Fuld napsal:

    „Pokud bude 2% roční inflace a 1% úročení, věřitel bude rok co rok tratit. A za deset let dlužníkovi zmizí desetina dluhu..“

    Ale to přece vůbec není pravda. Dlužit bude dlužník pořád stejnou částku. Žádná část dluhu se mu neumaže. Stane se pouze to, že peníze, kterými ten dluh bude splácet mají po 10 letech o 10% nižší kupní sílu.

    Opravdu si autor článku myslí, že dlužníci jsou v takové situaci zvýhodněni oproti věřitelům (držitelům peněz v bance)? Zapomínáte totiž na to, že mezi věřitelem a dlužníkem stojí banka. Dlužník neplatí 1% úrok, který banka platí držiteli peněz. Dlužník bance platí nejspíše 3% úrok, takže 1% nad inflací, takže efektivně platí kladný 1% reálný úrok. Banka získá 2% marži na pokrytí rizika nesplácení dluhů některými klienty a na provoz banky. A držitel peněz získá záporný reálný úrok – 1% a tím platí za to, že své peníze drží pasívně v bance. Mě to tedy přijde celkem vyvážená situace, kde ani dlužník, ani střadatel, ani banka nejsou nějak dramaticky zvýhodněni, či znevýhodněni. Je na bance, jak nastaví vzhledem k podmínkám na trhu sazby za které půjčuje peníze a sazby, které platí držitelům peněz. Jestli se banka rozhodně více přiklonit ve prospěch dlužníků nebo spíše ve prospěch věřitelů je její obchodní rozhodnutí, za něž nese banka (ne její klienti) vlastní odpovědnost v ohledu jak s tímto přístupem uspěje oproti své konkurenci.

    Je třeba si také uvědomit, že držitel peněz může být aktivní a může půjčit své peníze přímo dlužníkovi např. za 3% a mít tak kladný reálný úrok 1%. Nikdo držitele peněz nenutí držet peníze na svém bankovním účtu v bance a akceptovat úrok, který za to banka nabízí. Pokud se někdo spokojí s nominálním úrokem 1% p.a. při vědomí, že inflace je 2% p.a., pak je to vědomé rozhodnutí držitele peněz, nikoliv chybná výše úrokové sazby, jak by mělo být již patrno z výše uvedeného.

    Držitel peněz v bance nemá žádné automatické právo vůči dlužníkům banky (či bance samotné) na kladný reálný úrokový výnos z držení jeho peněz v dané bance. Jde o pasívní držení peněz v bance, nikoliv o aktivní půjčku nějakému konkrétnímu dlužníkovi, za věřitelem stanovených podmínek.

    Kladný reálný úrokový výnos z držení peněz v bance není žádný nic automatického. Je to jen možnost, která se na trhu může vyskytnout nebo nemusí a do budoucna není nikdy nic zaručeno. Dlužník se zavazuje platit bance úrok, který si v bance sjedná a držitel úspor inkasuje od banky úrok, se kterým souhlasí. Nikdo nikoho nenutí držet peníze v bance a sledovat, jak ztrácí kupní sílu v důsledku záporných reálných úrokových sazeb často „okořeněných“ o poplatky bance. Takto prostě funguje volný trh v prostředí účetních peněz. Není to samozřejmě super prostředí úplně pro každého. 🙂

    Volný trh je samozřejmě vhodnější spíše pro aktivní lidi, kteří se o svůj majetek starají tak, aby z dlouhodobého hlediska alespoň neztrácel hodnotu. Pasívní střadatelé, kteří chtějí své peníze držet v bance, se hold musí spokojit s podmínkami, které jim banky nabídnou. Je to služba, za kterou klienti tímto způsobem bankám platí. Představa, že banky jsou zde od toho, aby platily svým klientům kladný reálný úrokový výnos je skutečně vysoce naivní. A já mám za to, že je to tak správně. Aktivní subjekty (dlužníci a investoři) mají být trhem oproti pasivní subjektům (držitelé peněz na bankovním účtu) zvýhodněni, resp. za svou aktivitu a podstoupení rizika odměňováni.

    V daném ohledu je zvláštní, že autor článku nijak nebrojí proti existenci hotovosti, což jsou peníze, které úročeny nejsou vůbec. Přesto někteří lidé peníze v hotovosti dobrovolně drží. Zase jde ale o jejich svobodné rozhodnutí. Žádný útisk střadatelů se zde nekoná.

    Několikrát se v článku objevuje tvrzení, že centrální banky poskytují někomu financování a tím zajišťují dostatek peněz v ekonomice. To samozřejmě není pravda. Centrální banky mají jen naprosto marginální možnost „tisknout“ peníze a financovat ekonomické subjekty. Pokud se množství peněz v ekonomice týče, tak hlavními hráči jsou banky, klienti bank a akcionáři bank. Pokud chtějí banky vytvořit více peněz, tím že je půjčí svým klientům, potřebují k tomu především ty klienty, kteří si jsou ochotni půjčit a když banky narazí s objemem půjčených (vytvořených) peněz na limity dané pravidly pro kapitálovou přiměřenost bank, musí bankám pomoci jejich akcionáři, kteří musí do bank vložit další kapitál a posunout tak banku do nové pozice, v níž může podle pravidel kapitálové přiměřenosti půjčovat (vytvářet) další peníze.

    Centrální banky v tomto ohledu nemají přímý vliv na schopnosti obchodních bank půjčovat a tím vytvářet další peníze. Centrální banky mohou pouze ovlivnit podmínky, za kterých banky klientů půjčují, tedy mohou nastavit administrativně krátkodobou úrokovou míru a pomocí intervencí na dluhopisových trzích mohou ovlivnit i sazby po celé délce výnosové křivky. Centrální banky ale žádné nové financování čehokoliv nikomu nedodávají. Dodáváním likvidity do bankovního systému centrální banky nic nefinancují. Navýšení likvidity bankovního systému má snad pozitivní vliv na hladkost vypořádání platebního styku. Kupní síla bank na trzích s aktivy ani vyšší schopnost bank poskytovat úvěry se navýšením likvidity v bankovním systému nijak nezvýší.

    V článku se také na několika místech zase straší tím, že dluhy budou v budoucnu zase „mazány“ měnovými reformami. Bohudík, tato rizika jsou v současném peněžním systému spíše jen teoretická, protože se v minulosti uplatnila ve zcela odlišném peněžním systému. V dřívějších dobách komoditních peněz více či méně vázaných směnitelností za konkrétní množství konkrétních měnových kovů byla předmětná rizika bezvýchodného zadlužení státu reálná a často velmi fatální. V těchto dobách byly peněžní systémy svázány zlatou svěrací kazajkou a to také mělo velmi drastické následky. Současný pružný peněžní systém založený na principu účetních (někdy také žirových) peněz ale žádným břemenem v podobě zlaté kotvy zatížen není. Současné dluhy se mohou jevit jako neudržitelné avšak pouze optikou prostředí komoditních peněz, které jsou ale již dávnou a překonanou minulostí.

    Současný peněžní systém je velmi robustní a na (absolutní i relativní) velikosti státních(!) dluhů skutečně zcela nezávislý. To samozřejmě neznamená, že zde nejsou žádná rizika a že můžeme být v klidu a konání politiků a centrálních bank pustit úplně ze zřetele. Není ale třeba sledovat velikost veřejných dluhů a bilancí centrálních bank. Je třeba sledovat pouze, jaké účinky má utrácení státních peněz na inflaci (ve smyslu vývoje cen statků zahrnutých do spotřebního koše), s tím že optimální stav nastává v situaci, kdy uvedené ceny setrvale mírně rostou (kdy je plněn inflační cíl). Nic jiného nás v podstatě zajímat nemusí, protože právě cenová stabilita je v tržním prostředí známkou rovnováhy panující v jádrové ekonomice (v níž jsou spotřebovávány a produkovány statky zahrnuté do spotřebního koše). Jak se vyvíjí ceny aktiv je v podstatě nepříliš důležité.

    Avšak i ceny aktiv mohou mít také svou určitou relevanci. V případě zhroucení cen na akciových trzích může dojít ke kolapsu bank, které byly nadměrně rizikově exponovány na těchto trzích. I tyto zdánlivě katastrofické situace ale mohou mít velmi efektivní a snadné řešení, které spočívá v zestátnění těchto bank, následné ozdravení pomocí státních (od bank půjčených) peněz a finální zpětné privatizaci. Takovéto řešení by dopadlo toliko na akcionáře bank, jejichž management sestával z gamblerů, kteří sázeli na akciových trzích.

    • Richard Fuld napsal:

      „Řešením“ neexistujícího problému zcela spolehlivě nějaký skutečný problém vytvoříte. 🙂

  2. Škodolibka domácí napsal:

    No a jaké je resumé? Prostě diverzifikovat majetek jako dosud … nic lepšího člověk dosud nevymyslel. A jen čekat, která část majetku díky různým vlivům „zmizí“ a ze které něco zůstane.

    • Diversifikuj, korunu nebrat napsal:

      Nic lepšího vymyslet nejde. A nadměrné české inflační dani prostě utéct podvážením korunových aktiv.

Napsat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna.