Čtvrtek 18. července. Svátek má Drahomíra.

Kostolanyho dluhopisové spekulace

Burzovní guru André Kostolany radil tak, že neservíroval „hotová jídla, ale recepty, abyste si mohli sami uvařit to, co vám chutná“. Jako finanční instrument tento guru často vyzdvihoval akcie, ovšem stranou nenechával ani dluhopisy.

Tento spekulant a velký učitel vyslovil nejednu nadčasovou myšlenku týkajících se investic, burzovní psychologie a finančních spekulací. Jedna z Kostolanyho myšlenek říká, že s „žádnou akcí nelze vydělat tak jako s akcií společnosti stojící před zvratem nepříznivého vývoje; neboť rozdíl mezi bankrotem a solvencí podniku je mnohem větší než rozdíl mezi dobrou situací a nějakou lepší.“. Spekulant se tak může snažit vydělat „nákupem totálně sestřelených akcií, co jsou téměř zbankrotované, ale budou v poslední moment zachráněny“. Podobná úvaha pak má platit i pro dluhopisy.

Investoři, spekulanti a hráči

Ano, nejeden investor, který chce přenést kupní sílu svých peněz do budoucnosti, kupuje dluhy v podobě cenných papírů – dluhopisů, obligací, bondů. Jak se zvyšuje riziko držení dluhopisů, rostou i výnosy do splatnosti.

Porovnají-li se výnosy dluhopisů se stejnou dobou splatnosti různých emitentů, pak vykreslené výnosové křivky znázorní, jak dluhopisy emitentů s nižší bonitou nabízejí vyšší výnosy. Dostane-li vydavatel dluhopisů špatný rating, jeho dluhopisy asi moc na odbyt nepůjdou. Investoři pak budou požadovat úrokovou prémii za to, že tyto rizikovější dluhopisy zakoupí a riziko znehodnocení své investice podstoupí.

Předmětem Kostolanyho úvah ovšem nejsou ani tak investoři, jako spekulanti a hráči. Hráče představují ti, kteří se zapojují do „burzovní hry“. Kupují finanční instrumenty třebas jen proto, že jdou s davem, v očekávání že kurzy rostou a porostou, že nakupují všichni ostatní. V kontrastu s tím Kostolanyho spekulanti vstupují do pozic promyšleně a uváženě, mají to podložené svými argumenty a důvody. Jdou proti většinovému názoru, proaktivně se přizpůsobují a prodávají za ceny, které jim hrají do karet.

Dlužní úpisy jsou investičním aktivem od nepaměti. Vydavatel dluhopisu si prodejem dluhopisu vypůjčuje a slibuje, že půjčené prostředky včetně úroku v budoucnu vrátí. Prodejem dluhopisů získávají zdroj financování podniky (jde korporátní, firemní dluhopisy), státy a vlády (hovoří se o státních či vládních dluhopisech), nebo třebas města emisí komunálních dluhopisů.

Na straně druhé půjčující, věřitel, držitel dluhopisu, věří a doufá, že dlužník nezkrachuje a bude splácet (nese kreditní riziko), a že kupní síla splátek nebude inflací umazána. Kámen úrazu dluhopisových investic spočívá v tom, že věřiteli bude splacena vždy jen nominální hodnota – co si za inkasované splátky koupí, rozhodne budoucí inflace; věřitel nese inflační riziko.

Sázka na dluhopisy

Takovými investičními aspekty se ale Kostolany v zásadě nezabývá. Zaměřuje totiž pozornost na to, jak může na dluhopisech vydělat spekulant. „Vždycky jsem měl slabost pro spekulaci s dluhopisy, zvláště se státními papíry,“ přiznává Kostolany. Velký profit se dá udělat i se zbankrotovanými dluhopisy (může se jednat o státní, městské či podnikové dluhopisy), které se stanou díky zvratu nepříznivého vývoje zase splatitelné,“ rozšiřuje své úvahy o spekulaci na zvrat situace dlužníka. Chce to jen mít „dostatek fantazie a umění nahlédnout do daleké budoucnosti, aby (spekulant) sebral kuráž“.

Cenný papír, tedy například právě dluhopis, lze koupit a prodat za cenu, která v daný okamžik odpovídá nabídce a poptávce. Vlastním-li nějaký dluhopis, mohu ho v případě, že naleznu kupce na sekundárním trhu, prodat. Když bude zájemců hodně, mohu prodat svůj dluhopis za vyšší cenu, než jsem ho koupil. Pak se mohu pyšně být v prsa a chlubit se, jak jsem dosáhl kapitálového zisku.

Jestliže naopak bude zájem mizivý, budu muset „prodat pod cenou“, cenu snížit a suše konstatovat, že to pro mne znamenalo kapitálovou ztrátu. Narážíme tu na to, že každý dluhopis má svou tržní cenu, kurz. Není-li o dluhopis zájem, kurz klesá; např. na 50 % nominální hodnoty i více. Spekulant pak za dobrou vyklesanou cenu dluhopis koupí a sází na to, že se to vyplatí a vrátí.

Dluhopisy jsou pro Kostolany vcelku čitelnou investicí (či spíše spekulací). Faktory ovlivňující jejich kurzy (ceny, za které se dluhopisy obchodují) jsou relativně uchopitelné: „Vnitřní hodnota dluhopisu se dá stanovit mnohem snadněji než u akcie. Teoretická hodnota obligace se dá přesněji odhadnout. Působící faktory jsou snadněji určitelné: úvěruschopnost dlužníka, úroková sazby, budoucí výhledy měny, ve které je dluh upsán, platební podmínky, eventuálně hypoteční zástava, všechna v potaz přicházející ustanovení, stejně tak peněžní trh pro krátkodobé a kapitálový trh pro dlouhodobé úvěry, vliv vnitřní a zahraniční politiky, příjmy a výdaje státního dlužníka a mnoho dalších součástí, které může pozorovatel více či méně kontrolovat a sledovat.“

Oproti tomu odhad vnitřní hodnoty a fundamentů akcie znamená problémy: „(…) je téměř nemožné, byť jen přibližně stanovit pravou hodnotu akcie naftařské společnosti – ani nejdůkladnější analýzou, nejpřesnější kontrolou výkazů nebo výroční zprávy.“. „Chce-li člověk určit diagnózu státních dluhopisů, tak se mi zdají rozhodující elementy snadněji rozpoznatelné: Mír, nebo válka, vítězství, nebo prohra, revoluce, nebo sociální smír, platební bilance, obchodní bilance atd.“ Krachující dluhopisy je třeba posuzovat jinak, „tím rozhodujícím není zúročení, tedy výnosnost, ale různé jiné motivace: jak velká je šance na obnovení výplaty kuponů; kvalita, úvěrová schopnost dlužníka a ještě jiné různé pohnutky.“

Kostolany přiznává, že se jeho zájem „stále obracel ke krachujícím nebo oslabeným obligacím“. Zlepšení situace dlužníka totiž „může spustit raketový růst dluhopisů: To byl během války případ amerických železnic nebo německých a japonských dluhopisů po válce.“ Jakkoli se někteří dlužníci nechali tahat za uši, spekulace na evropské vládní dluhopisy v době po druhé světové válce se vyplatila.

Kostolanyho spekulace

„Ve světě financí je možné všechno a apetit spekulanta je bezmezný,“ píše Kostolany. Sám svůj apetit a snahu vydělat na dluhopisové spekulaci dokládá svým zájmem o evropské vládní dluhopisy v době druhé světové války; zejména zemí, které byly obsazeny německou armádou.

Koupil tehdy šestiprocentní dánské vládní dluhopisy (roční výnos 6 %), když se kotovaly při kurzu 30 na 40 (kolem 35 % nominální hodnoty). Šest měsíců před splatností se kotovaly při kurzu z 60 na 70, kam pomalu stoupaly. Nepočkat pár měsíců a nenechat si je proplatit za 100, zvláště když dánská vláda vlastnila v amerických bankách velký dolarový obnos? Kostolany pozice držel, a výhodně prodal při kurzu 90 % nominální hodnoty. Když se jednoho rána v New York Times objevilo oznámení „Vláda dánská lituje, že musí s těžkým srdcem oznámit svým věřitelům, že…,“ dluhopisy propadly na 40 procent; Kostolany mohl slavit. Částí tajemství úspěchu byla od dánského prince za honorář zjištěná informace, naznačující, že ony dluhopisy nebudou při splatnosti splaceny.

Kostolany také vzpomíná na svou spekulaci s dluhopisy železniční společnosti, která se nacházela na hranici krachu. Kupoval dluhopisy za kurz 20 až 25 procent nominální hodnoty: „Vážně hrozilo riziko bankrotu. S chvěním jsme čekali, jestli bude splatný úrokový kupon vyplacen. Jakmile přišla ta pozitivní zpráva, svištěly kurzy dluhopisů do výšky. Stejná hra se opakovala každých šest měsíců při splatnosti kuponů. Tato spekulace nebyla vhodná pro nemocné na srdce.“

Ona americká železniční společnost ale nakonec osudnou hranici mezi solventností a bankrotem projela: „Kurz akcie přes noc spadl z 13 na 8, ačkoli se rok před tím kótoval za 87.“ Nic nepomohlo ani to, že „po léta studovali nejkompetentnější finanční experti možné následky fúze, vše na krajně vědecké bázi. Každá jednotlivost byla co nejpřesněji vzata pod lupou: počet vagonů, délka kolejnic, politický postoj zaměstnanců, psychologie pasažérů, kvalita materiálu, dopravovaného zboží atd. atd.“

I když analytici počítali s ročním ziskem sedm dolarů na akcii, předpovědi se ukázaly být ostudou: „Roční výsledek nebyl sedm dolarů zisk, ale čtyři dolary ztráta na akcii.“ A výsledek? Statisíce akcionářů přišly o své úspory díky největším odborníkům.

Hlupáku najdu tě, tváříš se nadutě

Spekulační obchody kvetly už v prvorepublikovém Československu. Na závěr uveďme trefné dobové varování před rizikem z pera burziána Aloise Darného: „(…) v každém bursovním obchodě se tají risiko značných ztrát, i kdyby výdělek se právě v tu chvíli zdál úplně jistý. Jest totiž bursa citlivá jako barometr a nikdy, zejména v neuklidněné dnešní době, nelze nikomu předvídati, zda nějaká mračna se nenadále neobjeví na politickém neb hospodářském horizontu. A naopak zase ve chvílích nejchmurnějších nastávají rozuzlení a obraty zcela neočekávané. Jest tedy naprosto nezbytné, aby osoba k spekulaci odhodlaná měla značný kapitál k disposici, jehož částečnou neb úplnou ztrátou by se nezničila hospodářsky neb společensky.“

Ale zpět ke Kostolanymu, který z pozice zdárného vypravěče opakovaně poukazoval, jak burzami hýbe hloupost. Hráči se běžně nechávají strhnout hloupostí ostatních: „Hlupáci dostávají na burze často zapravdu, neboť oni sami částečně vytvářejí kurzy. Logikou na burze je, že často nemusí být logické vše, a to je velké umění spekulace a burzovní analýzy.“

„Musel jsem a nakonec jsem i šťastně přežil různé války, velké i malé, revoluce, občanské války, inflace, deflace, zhodnocení i propady, burzovní euforie i brutální poklesy kurzů,“ píše Kostolany. Citujeme z Kostolanyho burzovního semináře pro kapitálové investory a spekulanty. Zde se autor nevyhýbá se ani bulvárně laděným otázkám. Smí být spekulant pověrčivý? Trochu ano, protože „pověrčivost je často spojena s instinktem, a ten je velmi užitečný“. A měl by burzián přikládat význam názoru své ženy nebo přítelkyně? Odpověď je opět kladná, protože „ženy mají zvlášť silnou intuici a vyhraněný instinkt.“ Inu i knihy o burze potřebují mít naladění, které přivábí široké publikum.

Napsat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna.