10. 10. 2022
Zima se blíží
Je mi líto, že musím zklamat mladší čtenáře našich výhledů na 4. čtvrtletí, kteří si mysleli, že titulek článku odkazuje na Hru o trůny. Ve skutečnosti totiž odkazuje na film Byl jsem při tom. V tomto snímku ze 70. let hraje Peter Sellers prostého zahradníka Chaunceyho Gardinera, který se stane miláčkem Wall Streetu a prezidentovým poradcem. Lidé si jeho elementární sezónní zahradnické tipy mylně vykládají jako prorocké rady, například: „Na zahradě vše roste podle ročních období. Nejdřív přichází jaro a léto, ale po nich nás čeká podzim a zima.“
Letos přichází na světové trhy znovu zima. Na kryptoměnové trhy přišla už loni a drží se tam od listopadu, kdy Fed změnil svou politiku. Obecněji vzato platí totéž i pro akciové trhy, s výjimkou krátkého oteplení letos na jaře a pár slunečných měsíců následujících po schůzce FOMC 16. června. Na té bylo ohlášeno dramatické zvýšení sazeb o 0,75 % a trhy doufaly, že Fed brzy přestane zpřísňovat, protože by agresivní cyklus zvyšování sazeb poškodil ekonomiku.
Už od počátku roku 2020 tvrdíme, že nás čeká pevně zakořeněná, perzistentní inflace. To platí pořád, ale teď se rychle blížíme k bodu zlomu světové ekonomiky. Ten přijde kvůli „extrémně jestřábímu postoji“ politických institucí někdy v příštím čtvrtletí a povedou k němu tři faktory.
Zaprvé si světové centrální banky uvědomily, že je pro ně lepší zaujmout přehnaně jestřábí postoj než pokračovat v šíření narativu, že je inflace jenom přechodná a zůstane ukotvená. Zadruhé je teď neuvěřitelně silný americký dolar, který prostřednictvím vyšších cen dováženého zboží a komodit snižuje světovou likviditu a omezuje reálný růst. Zatřetí je Fed připravený rozjet konečně naplno svůj program kvantitativního zpřísňování, čímž oseká svou nafouklou rozvahu až o 95 miliard dolarů měsíčně. Tyto tři špatné zprávy znamenají, že ve 4. čtvrtletí dojde přinejmenším ke zvýšení volatility a možná i k velkým problémům na akciových i dluhopisových trzích.
Otázka, které dnes investor opravdu čelí, zní: Když do 4. čtvrtletí vstupujeme s extrémně jestřábím postojem, co přijde dál? Je možné, že místo aby trh kvůli vyšším výnosům jen upravoval multiplikátory ocenění, začne v cenách zohledňovat očekávanou recesi. Tento bod obratu může přijít už v prosinci, kdy bude spolu se třemi výše uvedenými faktory vrcholit i růst cen energií.
REKLAMA
Odhaduje se, že celkový podíl energií na světové ekonomice stoupl z 6,5 % na více než 13 %. To znamená čistou ztrátu 6,5 % HDP, ať už kvůli zvýšení cen v poměru k množství nebo výkonnosti, nebo jinak. Za to je nutné zaplatit zvýšením produktivity nebo snížením reálných sazeb.
A nižší reálné sazby bude nutné udržovat delší dobu, aby se nezadřely naše zadlužené ekonomiky. To znamená, že reálně existují dva způsoby, jak to může dopadnout: Buď se inflace udrží výrazně výš než základní sazba, nebo budou výnosy klesat ještě rychleji než inflace. Co z toho nastane? To je klíčová otázka.
V současnosti se zdá, že dojde ke zvýšení amerických i světových úrokových sazeb o dalších 50–70 bazických bodů a inflace buď zůstane zvýšená, nebo se bude snižovat jen postupně. To v tomto časovém
rozmezí s nejvyšší pravděpodobností povede k averzi vůči riziku. Ale nehledě na očekávaný extrémně jestřábí postoj bude trh se zadrženým dechem čekat na jakoukoli známku toho, že politické instituce vzdávají svůj boj proti inflaci, protože náklady přísnější politiky už jsou nepřijatelně vysoké – vzhledem k nutnosti podporovat ekonomiku či trh práce a vzhledem k nákladům na dluhovou službu. A pak začnou longovat riziková aktiva. Boj začíná, ale abychom parafrázovali Chaunceyho Gardinera, předtím než přijde jaro, musí nastat podzim a zima.
Steen Jakobsen, hlavní investiční analytik Saxo Bank
