06. 10. 2022
Komentář: ČNB vyhlíží nižší inflaci
Na svém zářijovém měnovém zasedání ČNB úrokové sazby, na rozdíl od velkých centrálních bank v jiných zemích, nezvýšila. Bylo to druhé jednání obměněné bankovní rady a komentáře většiny bankéřů ostatně v podstatě již předem ujistily finanční trhy, že se sazby měnit ani tentokrát nebudou, protože inflace se podle centrální banky vrátí k cíli už během následujících osmnácti měsíců.
Přesto možnost vyšších sazeb stále existuje a na tiskové konferenci ji naznačil sám guvernér, který mimochodem doposud vždy hlasoval pro ponechání sazeb beze změny. Jak je ovšem vidět z reakce finančních trhů, s navýšením sazeb se (zatím) nepočítá. Z pohledu současného přístupu centrální banky k němu totiž chybí dostatečně silné důvody.
Tím prvním, co by mohlo změnit názor současné většiny v radě, je zvýšené riziko mzdově-inflační spirály. Probíhající mzdová vyjednávání by se musela, zjednodušeně řečeno, utrhnout ze řetězu. Zatím tomu ovšem vůbec nic nenasvědčuje, a navíc není vůbec zřejmé, kde je ona kritická mez, již nelze bez inflačních důsledků překročit. Není lehké ji odhadnout v normálních časech, natož v době dvouciferné inflace, která vrací reálnou úroveň mezd o pět let zpět. Prostor pro jejich zvýšení bude v podnikatelském sektoru stále více limitovaný extrémními náklady na energie, takže firmy budou spíše řešit existenční problémy, zatímco zaměstnanci zase udržení si pracovních míst.
Druhým důvodem pro případné zvýšení sazeb by mohla být příliš expanzivní fiskální politika. Tu stávající hodnotí ČNB v podstatě neutrálně, avšak na stole je další zvýšení schodku pro letošní a fakticky i pro příští rok, takže z této neutrality se může stát expanze velmi rychle. Bude ovšem vzhledem k příčinám (především částečným kompenzacím drahých energií) skutečně reálná? Bude třeba oficiální navýšení schodku o 50 mld. korun dostatečným argumentem pro vyšší sazby nebo vlastně jen reflexí toho, co už všichni beztak vědí?
A třetím, zatím asi nejvíce relevantním důvodem ke zvýšení sazeb může být tlak na oslabení koruny, kterému ČNB čas od času čelí pomocí devizových intervencí. Jak rázné by ovšem muselo být zvýšení sazeb, aby tlak (spekulace) na korunu ustal? Padesát či pětasedmdesát bodů by k dosažení tohoto cíle nejspíš nestačilo, takže intervencím by se centrální banka dřív nebo později stejně nevyhnula. Zvláště když Fed i ECB začínají být ve zvyšování sazeb konečně také rázní a úrokový diferenciál tak dokážou rychle umazávat.
Ačkoliv rizik a nejistot je alespoň v prezentaci bankovní rady uvedeno mnohem více než kdy dříve, stále se zdá jako nejvíce pravděpodobné ponechání úrokových sazeb beze změny i na listopadovém zasedání. Na druhou stranu stávající vysoké sazby zde budou mnohem delší dobu, než jakou předpokládá stávající prognóza ČNB. Ta ještě před listopadovým jednáním centrálních bankéřů projde testem nejenom zářijové inflace, ale i HDP za třetí kvartál, který měl podle ČNB už poklesnout o 0,6 %. Případné příliš velké pozitivní překvapení spolu třeba s případným příznivým vývojem maloobchodu nebo průmyslu by mohlo bankovní radu v jejím většinovém postoji nalomit. Nakolik je ovšem takový výsledek pravděpodobný?
Autor: Petr Dufek, hlavní ekonom Banky CREDITAS
