Zaměřeno na dluhopisy: Příležitosti s omezeným polštářem proti riziku

Nedávná eskalace na Blízkém východě vedla k růstu cen energií, po němž následoval nárůst inflačních očekávání a výnosů dluhopisů. To mění očekávaný vývoj úrokových sazeb v eurozóně: zatímco před vypuknutím konfliktu trhy nezapočítávaly téměř žádné další kroky ECB, nyní očekávají až tři zvýšení o 25 bazických bodů do konce roku 2026. V krátkodobém horizontu však stále očekáváme u evropských státních dluhopisů převážně neutrální prostředí.

Složitější je situace na dlouhém konci výnosové křivky. Dosud mírná míra inflace v eurozóně má i nadále stabilizační účinek. Zároveň však vyšší výdaje na infrastrukturu, obranu a hospodářskopolitická opatření zvyšují strukturální potřeby financování mnoha členských států. Vyšší emise dluhu znamenají více vládních dluhopisů, což má tendenci tlačit výnosy nahoru, zejména u delších splatností.

Výnosy desetiletých německých státních dluhopisů se v druhé polovině března pohybovaly kolem 3,0 % a zůstaly tak na zvýšené úrovni. „Pokud se geopolitické napětí zmírní, jeví se jako pravděpodobný návrat k dříve stanovenému výnosovému rozmezí kolem 2,5 % až 2,75 %,“ říká Jan Zendulka, CEO společnosti Moventum. V rámci eurozóny roste diferenciace: země s vysokou úrovní dluhu a expanzivními fiskálními programy budou pravděpodobně vykazovat volatilnější výnosy, zatímco jádrové země jako Německo a Nizozemsko by měly zajistit stabilitu. „Celkově,“ dodává Zendulka, „navzdory zvýšené nejistotě očekáváme v krátkodobém až střednědobém horizontu pro státní dluhopisy v eurech převážně neutrální prostředí.“

V segmentu evropských dluhopisů s vysokým výnosem (high-yield) mírně vzrostly rizikové prémie v reakci na vyšší ceny energií, rostoucí inflační očekávání a výnosy. Od vypuknutí konfliktu na Blízkém východě se spready pohybují kolem 335 bazických bodů, což je stále pod jejich dlouhodobým průměrem. „Relativně úzké spready však omezují schopnost absorbovat neočekávané makroekonomické či finanční šoky,“ varuje Zendulka. Jakýkoli stres se pravděpodobně projeví nejprve v segmentu soukromého dluhu (private debt), než se přelije na likvidní trhy s vysokým výnosem.

^REKLAMA

Evropské firemní dluhopisy investičního stupně (investment-grade) rovněž zaznamenaly mírné rozšíření kreditních spreadů. V druhé polovině března se rizikové prémie pohybovaly kolem 70 bazických bodů, což odráží silné fundamenty mnoha emitentů a přetrvávající solidní poptávku ze strany institucionálních investorů. Celkově Zendulka očekává stabilní, neutrální prostředí.

Podobný obrázek je patrný i za Atlantikem. Výnosy desetiletých amerických státních dluhopisů vyšplhaly nad 4,35 %, což bylo způsobeno geopolitickými riziky a strukturálně vysokými vládními výdaji. Nicméně Zendulka očekává víceméně neutrální vývoj napříč splatnostmi, zejména proto, že účastníci trhu odsunuli očekávání ohledně potenciálního snížení sazeb Federálního rezervního systému (Fed) dále do druhé poloviny roku – pokud k němu vůbec dojde.

V americkém segmentu s vysokým výnosem (high-yield) se spready v posledních týdnech také mírně rozšířily a v druhé polovině března se pohybovaly kolem 355 bazických bodů – stále pod svým dlouhodobým průměrem. S výnosy kolem 7,40 % zůstávají absolutní úrovně výnosů atraktivní, zatímco stabilní úvěrová kvalita mnoha emitentů nadále podporuje poptávku. Celkově se očekává, že americké high-yield dluhopisy zůstanou neutrální v horizontu tří i dvanácti měsíců. Americké dluhopisy investičního stupně vykazují podobný vzorec: „S výnosy kolem 5,20 % zůstává tento segment pro institucionální investory atraktivní,“ uzavírá Zendulka. „Náš výhled je i zde rovněž neutrální.“

Rozvíjející se trhy nezůstaly vůči vojenské eskalaci imunní. Výnosy státních dluhopisů rozvíjejících se trhů vzrostly od poloviny března v průměru na přibližně 6,25 %. „Průměry však mají v této třídě aktiv omezenou vypovídací hodnotu,“ podotýká Zendulka, protože se zvyšuje diferenciace mezi dluhopisy v tvrdých měnách a v místních měnách. Dluhopisy v tvrdých měnách úzce sledují globální vývoj úrokových sazeb a očekávání ohledně měnové politiky USA a v krátkodobém horizontu jsou hodnoceny jako neutrální.

Dluhopisy v místních měnách naopak těží z atraktivních reálných výnosů, potenciálního posílení měny a flexibility měnové politiky mnoha centrálních bank, které začaly se zpřísňováním dříve a nyní mohou politiku postupně uvolňovat.

Zároveň se nadále zvyšuje heterogenita v rámci rozvíjejících se trhů. „Rozdíly v ekonomických fundamentálních ukazatelích, úrovni zadlužení a politickém prostředí činí obecná zobecnění stále méně relevantní a zvyšují význam aktivního výběru zemí a emitentů,“ vysvětluje Zendulka. V Latinské Americe těží zejména Brazílie a Argentina ze stabilnějších podmínek a robustních komoditních trhů, zatímco části jihovýchodní Asie se opírají o solidní dynamiku růstu a hlubší integraci do globálních dodavatelských řetězců.

Napříč všemi segmenty je hlavní závěr následující: kromě aktuální geopolitické situace jsou podmínky na dluhopisových trzích převážně neutrální a v některých oblastech konstruktivně stabilní – nabízejí atraktivní příležitosti pro výnos, avšak s omezeným polštářem proti neočekávaným turbulencím.

Více informací naleznete zde: www.moventum.cz