Technologičtí giganti vs. státy. Na dluhopisovém trhu začíná bitva o investory
Největším tahounem světové ekonomiky zůstává technologický sektor, a přece jen velké firmy z tohoto odvětví, jako jsou Meta, Alphabet či Microsoft, stimulují poptávku napříč světovým dodavatelským řetězcem s vyšší přidanou hodnotou svými mohutnými investicemi do výzkumu, vývoje a datacenter. Vedlejším důsledkem této urputné snahy získat konkurenční výhodu jsou i obrovské emise korporátních dluhopisů. Ty by dle OECD měly dosáhnout až 4 bilionů USD v letech 2026–2030. Nabízí se otázka, zda nejsme svědky unikátní varianty efektu vytěsnění, ale opačným způsobem, než počítala tradiční ekonomická nauka.
Nejdříve si pojďme krátce přiblížit, co vlastně efekt vytěsnění znamená a jak jsme ho doteď chápali v praxi. V klasické ekonomii znamená vytěsnění situaci, kdy stát masivně vydává dluhopisy, aby financoval rozpočtové deficity. Tím na finančním trhu „odsaje“ část dostupného kapitálu, investoři nakoupí státní dluhopisy a na firmy zbývá méně peněz. Výsledkem bývají vyšší úrokové sazby a dražší financování pro soukromý sektor. V případě AI investic a následných emisií dluhopisů se pak tento efekt projevuje naopak, kdy nejde o vytěsnění firem státem, ale o situaci, kdy obří technologické firmy (Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta apod.) kvůli investicím do AI a datových center emitují tak velké objemy dluhopisů, že začínají soupeřit se státními dluhopisy o stejný kapitál investorů. Pokud těch korporátních emisí prudce přibývá, musí trh absorbovat větší objem dlouhé durace, což může vést k růstu výnosů napříč trhem. První náznaky tohoto jevu již na trhu pozorujeme.
Mechanismus tlaku na výnosy amerických státních dluhopisů spočívá hlavně v konkurenci o duraci (citlivost ceny dluhopisu na změnu úrokových sazeb) a kapitál. Když tzv. hyperscaler společnosti najednou vydávají desítky až stovky miliard dolarů dlouhodobého dluhu, investoři musí absorbovat větší objem kvalitních dlouhých bondů. Tyto dluhopisy nesou velmi vysoké investiční ratingy, od AA- až po AAA. Jde tedy o jedny z nejkvalitnějších emisí na trhu, které si v mnoha ohledech nezadají se státními „bezrizikovými“ dluhopisy. Pro konzervativní investory mohou být naprosto reálnou alternativou k americkým Treasuries (vládním americkým dluhopisům). Pokud navíc investor uvidí vyšší výnos, může své prostředky přesouvat právě z vládních dluhopisů směrem k velkým technologickým společnostem. AI-related dluhové emise mají podle Morgan Stanley v roce 2026 přesáhnout 570 mld. USD, což bude pro trh poměrně velkou výzvou. Dokážu si představit, že právě tento faktor spolu se stále vysokými deficitními rozpočty vyspělých států povede k tomu, že tzv. riziková prémie u státních dluhopisů bude muset být nejspíš dlouhodobě vyšší.
Autor: Kryštof Míšek, hlavní ekonom Argos Capital
