Sobota 27. února. Svátek má Alexandr.

Rating ČR je podle agentur vynikající. Investoři jim ale moc nevěří

rating ČR a investice

Nejnovější hodnocení ratingových agentur S&P, Japan Credit Rating Agency (JCR) a Fitch potvrdila vysokou úvěrovou spolehlivost České republiky. Navzdory zhoršenému ekonomickému vývoji v důsledku koronavirové pandemie, se tak bude nadále výhodně financovat na domácím i zahraničních trzích. Co to znamená pro domácí i zahraniční investory?

Ministryně financí Alena Schillerová k tomu uvádí, že přestože jsme kvůli dopadům pandemie museli podstatně navýšit plánovaný schodek státního rozpočtu, stále Česká republika zůstane mezi fiskálně nejdisciplinovanějšími ekonomikami EU. Je podle ní moc důležité, že je naše země považována za spolehlivého partnera a může si i nadále půjčovat na finančních trzích za výhodných podmínek. „Podle nejnovější prognózy Evropské komise se české veřejné finance se svým saldem -6,2 % zařadí na konci letošního roku na osmé nejlepší místo v EU. Velikostí dluhu pak zůstaneme i na konci roku 2021 na skvělém pátém místě. Za Estonskem, Bulharskem, Lucemburskem a Švédskem,“ připomněla Alena Schillerová.

Podstatný bude až zájem domácích i zahraničních investorů…

Podle analytika Československé obchodní banky (ČSOB) Petra Dufka se ale výhodnost financování na finančních trzích teprve ukáže. Potvrzení ratingu je jistě pozitivní zprávou. Ale nakonec až zájem domácích a zahraničních investorů ukáže, nakolik jsou tuzemské dluhopisy pro ně zajímavé. „ČR dál nahrává relativně nízké zadlužení. Avšak rostoucí strukturální schodek veřejných rozpočtů by jistě neměl nikdo jen tak přehlížet,“ vysvětluje pro server investujeme.cz Petr Dufek.

Pro investory bude jistě zajímavý výnos, který je nesrovnatelně vyšší oproti třeba německým papírům. „Dobré hodnocení celkově neznamená, že zde nemáme dost domácích úkolů, které si pro jeho další zachování budeme muset odpracovat,“ podotýká odborník ČSOB.

Ekonom České spořitelny (ČS) Michal Skořepa si myslí, že ani některá nedávná sporná rozhodnutí, jako byl mimořádný příspěvek důchodcům nebo dramatická redukce zdanění mezd, nejsou z pohledu těchto agentur v mezinárodním srovnání signálem, že by se česká rozpočtová politika začala zřetelně zhoršovat. „Očekával bych nicméně, že určité výhrady k těmto rozhodnutím by ratingové agentury mít měly,“ uvádí Michal Skořepa.

Mínění o kvalitě ratingových agentur je ze strany investorů velmi nízké

Potvrzení kreditní kvality České republiky je podle ekonomů jen jakýsi formální akt. Většina investorů ho používá jen pro jakési hrubé srovnání kvality států. „Jinak je dlouhodobé mínění o kvalitě ratingových agentur ze strany investorů velmi nízké. Bohužel mnoho zákonných norem se na rating odvolává. A tak je musí hlavně finanční instituce chtě nechtě používat,“ říká odborník Partners Martin Mašát a pokračuje: „Co si také o hodnocení ratingu myslet, když stejný rating jako Česká republika má Emirát Abu Dhabi či třeba Francie a jen o chloupek rozdílný třeba Irsko, Čína či Japonsko.“

Domácí investoři se dívají hlavně na výnos dluhopisu vůči inflaci, kreditní přirážku a nutnost vlády se financovat. „V těchto ukazatelích dopadají české státní dluhopisy mnohem hůře (viz inflace blízko 3 %, raketově rostoucí zadlužení a umělá podpora trhu dluhopisů ze strany centrální banky) a pro racionální investory jejich držení nedává smysl. Vliv ratingu na cenu dluhopisy je tedy velice vzdálený a laickou veřejností přeceňovaný,“ vysvětluje Martin Mašát z Partners.

Pozitivní hodnocení…

Připomeňme, že ratingová agentura Japan Credit Rating Agency (JCR) 5. listopadu 2020 potvrdila hodnocení České republiky pro dlouhodobé závazky v domácí i cizí měně. Agentura oceňuje zejména dlouhodobě obezřetnou fiskální politiku vlády a nízký dluh sektoru vládních institucí. Výhled hodnocení je stabilní.

S&P 30. října 2020 potvrdila výborné hodnocení České republiky AA pro domácí závazky a AA- pro zahraniční závazky, a to se stabilním výhledem. Ve svém hodnocení ocenila dlouhodobě nízkou úroveň zadlužení, stabilní bankovní systém či vysoké devizové rezervy. Podle komentáře Fitch ze 4. listopadu 2020 zase návrh rozpočtu ČR na rok 2021 ukazuje na fiskální konsolidaci a naznačuje, že zadlužení země se po roce 2021 stabilizuje.

33 komentářů: “Rating ČR je podle agentur vynikající. Investoři jim ale moc nevěří”

  1. Richard Fuld napsal:

    „Domácí investoři se dívají hlavně na výnos dluhopisu vůči inflaci, kreditní přirážku a nutnost vlády se financovat.“

    Podle mě je pochybné považovat držení státních dluhopisů za nějakou investici. Spíše jde o toliko držení úročené „hotovosti“, byť v bezhotovostní (zaknihované) formě, protože kreditní riziko držení tohoto aktiva je obdobně jako u hotovosti spojeno s kreditním rizikem státu a nikoliv obchodní banky. Rozdílnou likviditu ponechávám v tomto srovnání stranou.

    Drtivou většinu státních dluhopisů nakupují od státu banky, pro které není inflace nijak zásadním problémem. Hlavním příjmem bank je totiž úroková marže, kterou banky drží v kladných hodnotách bez ohledu na to, zda nakupují státní dluhopisy se záporným reálným výnosem nepokrývajícím inflaci (zde nemám namysli záporný nominální výnos, na kterém banka samozřejmě vydělat prakticky nemůže). Banky tedy nemusí zvažovat, zda výnos z nakupovaných státních dluhopisů pokryje inflaci, jako tomu je u nebankovních subjektů.

    A co je vlastně ta kreditní přirážka u státních dluhopisů? K čemu je připočítávána a jak se pozná její výše? 🙂 V tomto ohledu je třeba také doplnit, že u drtivé většiny států s vlastní měnou a autonomní centrální bankou nemá rating kreditního rizika žádný smysl, resp. jde o čirý nesmysl.

    • Anonym napsal:

      Banku nezajímá výnos? No to je mi novinka. Ten výnos přímo definuje následny zisk. Inflace samozřejmě není důležitá. Ale výnosnost aktiv SAMOZŘEJME ano.

      • Richard Fuld napsal:

        Jistěže banku zajímá výnosnost aktiv a současně i nákladnost pasiv. A významnou součástí rozdílu mezi výnosy z aktiv a náklady pasiv je právě úroková marže. Netvrdím, že banku inflace nepoškodí vůbec. Tvrdím jen, že banky jsou v hlavní části jejich činnosti proti inflaci zajištěny, na rozdíl od běžných investorů, kteří k reálnému zisku potřebují kladný reálný výnos svých investic, který překoná inflaci, proto jejich požadavky na nominální výnos státních dluhopisů budou pravděpodobně signifikantně vyšší, než požadavky bank.

        Bance například stačí 3% úroková marže, aby výnosnost vlastního kapitálu dosáhla 13% (díky pákovému efektu podnikání bank) a tedy překonala inflaci 3%. Banka tedy může půjčit při nulové úrokové sazbě pasiv banky a při 3% inflaci peníze za 3%, aby dosáhla výnosu vlastního kapitálu 13% (reálného výnosu 10%). Běžný investor když půjčí za 3% při inflaci 3% nevydělá reálně vůbec nic. Uvedené by Vám mělo ilustrovat, proč jsou to právě banky, které nakupují státní dluhopisy a půjčují peníze ostatním subjektům a proč pro individuální investory situace, kdy jsou na trhu záporné reálné úrokové sazby, tohle není vhodný způsob investování.

        • Anonym napsal:

          A jak té marže dosáhne při nulových či dokonce záporných úrocích?

          • Richard Fuld napsal:

            Při nulových úrocích banky úročí vklady nulou a půjčují klientům např. za 3% (nebo na kreditkách za 30%), takže kladné úrokové marže dosahují i při nulových sazbách.

            Záporné úročení vkladů není (vzhledem k možnosti je vybrat z bank v hotovosti) v podstatě vůbec možné, takže banky v takovém případě úroky pouze nevyplácejí. Pokud mají mít banky v takové situaci kladnou úrokovou marži, pak musí samozřejmě půjčovat za kladné úrokové sazby, stejně jako je tomu v případě sazeb nulových.

            Když centrální banka nastaví úrokovou sazbu např. na – 5%, pak sazby z vkladů budou pořád 0% a sazby z úvěrů budou stále např. 3% avšak v této situaci budou navýšené o procento odpovídající 5% nákladům banky na držení rezerv v centrální bance. Totéž bude platit při -20% nebo – 50%, s tím že čím zápornější úroky centrální banka nastaví tím vyšší budou úroky, že které budou banky půjčovat peníze.

            Záporné úrokové sazby stanovené centrální bankou tak jen navyšují sazby, za které budou banky půjčovat svým klientům, tak aby banky tímto navýšením úvěrových sazeb eliminovaly náklady, které mají z důvodu držením rezerv úročených centrální bankou zápornou sazbou.

            Jinými slovy snižování sazeb do záporu je v aktuální situaci (kdy existuje hotovost) čirý nesmysl. To, že se tak v současnosti děje, je tak jen ukázkou čirého diletantismu některých centrálních bankéřů.

            • Karel napsal:

              Ano, centrální bankéři jsou z principu diletanti. Protože to jsou v podstatě politici (resp. úředníci s politiky úzce spjati). Zajděte si na libovolný úřad a počítejte schopné, inteligentní, nezištné, neúplatné, prozíravé a dobře vzdělané lidi – nebojte prsty na jedné ruce vám budou s velkou rezervou stačit!

              Ostatně který monopol kdy byl efektivní a poskytoval kvalitní služby?

              Spoléhat na to, že centrální bankéři (či úředníci a politici) budou konat nějaké dobro (myslím pro nás, pro sebe ho jistě konají), notabene s nějakým dlouhodobým záměrem a vizí (když ta budoucnost jim zákonitě je šumák), to chce opravdu velkou dávku optimismu (naivity, případně indoktrinace).

              Mimochodem – jak to, že tedy např. v Dánsku dávají hypotéky za nula procent?

              • Richard Fuld napsal:

                Tak většina centrálních bank se k záporným sazbám neuchýlila nebo už od nich upustily. No a pokud kupují státní dluhopisy se záporným výnosem soukromé banky, tak by se dalo říci, že soukromý sektor není vůči diletantům ve vedení bank o nic odolnější než ten státní. Spíše naopak! 🙂

                • Karel napsal:

                  No vždyť taky počkejte, až přijde krize jako před 12 lety, začne padat burza, propadnou se nemovitosti, některé PIGS začnou mít problémy s dluhem, …

                  Právě v takových situacích v posledních dekádách přicházela ta skoková snížení úrokových sazeb.

                  • Richard Fuld napsal:

                    Proč bych měl čekat až přijde nějaká krize? Vždyť ji tu již cca rok máme. A co strašného se děje? Akcie rostou, úroky jsou na nule, nezaměstnanost nízká, reálné čisté mzdy rostou… To vše je možné pouze díky možnostem státu zadlužovat se a půjčenými penězi držet ekonomice hlavu nad hladinou.

                    Žádná skoková snížení sazeb nehrozí. Nemají už přece ani kam seskočit. A do záporu jít nemohou, to vysvětluji zcela jasně jinde v této diskuzi.

                    • Karel napsal:

                      Ano, akcie jsou jedna velká bublina díky tisku peněz. Opravdu skvělé.

                      Nezaměstnanost není nízká, lidí, kteří nepracují, je hodně. To, že nás někdo nutí ty lidi živit, přestože nic nedělají, je věc druhá (a moc bych se jí být vámi nechlubil).

                      Záporné sazby samozřejmě hrozí. Záporné sazby jsou hlavním cílem vládní snahy o potlačování hotovosti a hlavně jsou hlavním cílem zavádění CBDC, o což teď jednotlivé státy dokonce mezi sebou dost intenzivně závodí.

                  • Richard Fuld napsal:

                    „Ano, akcie jsou jedna velká bublina díky tisku peněz. Opravdu skvělé.“

                    Bublina je subjektivní hodnocení situace na trhu. Tisk peněz? Kde se tisknou a rozdávají peníze pro nákupy akcií? Že bych si tam taky zašel. 🙂 Ceny akcií rostou protože je po nich větší poptávka než je nabídka. To je celé. Žádné tištění peněz, které směřují primárně na akciové trhy státy neorganizují. Výjimkou je snad BOJ. Jak moc je daleko FED s kvalitativním uvolňováním nesleduji. A nikdo Vás samozřejmě nenutí nakupovat akcie, které jsou podle Vás v bublině. Běžte dělat třeba něco užitečného. 🙂

                    „Nezaměstnanost není nízká, lidí, kteří nepracují, je hodně. To, že nás někdo nutí ty lidi živit, přestože nic nedělají, je věc druhá (a moc bych se jí být vámi nechlubil).“

                    Nezaměstnanost je nízká, právě protože stát podporuje krizí zasažení subjekty. Oni by ti lidé rádi dělali svou práci ale nemohou. Je vidět, že nejste schopen se do jejich situace vůbec vcítit. Ostatně z Vašich peněz to nejde.

                    „Záporné sazby samozřejmě hrozí. Záporné sazby jsou hlavním cílem vládní snahy o potlačování hotovosti a hlavně jsou hlavním cílem zavádění CBDC, o což teď jednotlivé státy dokonce mezi sebou dost intenzivně závodí.“

                    Ano záporné sazby společně se zrušením hotovosti a jejím nahrazením CBCD samozřejmě hrozí a s jejich případným zavedením se objeví další a mnohem vážnější hrozby. Ale tohle je zbytečné téma předpovídání, jestli bude to nebo támhle to. Pro mě je důležité ujasnit si, co a proč je dobré nebo špatné. O to je možné vést smysluplnou diskuzi. Co přijde, nevím já ani Vy. 🙂

    • Mrkal napsal:

      Tak riziko zde samozřejmě je.
      Pokud inflace vzroste (podívejte se na ČR 90. let, nebo na USA 70. a 80. let), co bude centrální banka dělat?
      Ona ta inflace totiž již vysoká je, jen se (zatím) neprojevuje na cenách běžného spotřebního koše, ale například na cenách bydlení (zeptejte se absolventů škol, zda pro ně nedostupnost bydlení je či není problém), v USA např. v cenách zdrav.péče, školného, atd… Ale i důchodce vám řekne, že jeho spotřební koš roste spíš o 6-8%pa, než o oficiálních 2-3%pa.
      Co tedy bude centrální banka dělat, až buď uzná, že inflace již vysoká je, nebo ta inflace dokonce časem bude vysoká i podle oficiálního spotřebního koše?
      Zvedne úrokové sazby na 5%? Nebo dokonce na 15, jako ve výše zmíněných časech v ČR a USA?
      Nebo nechá rozjet inflační spirálu na 10, 20, 30%pa?
      Pokud úroky zvedne, co to udělá se schopností lidí splácet hypotéky, se schopností firem splácet úvěry a nakonec i se schopností státu refinancovat (stále rostoucí) dluh?

      Ano, máte pravdu, že stát vydávající dluh ve vlastní měně nemůže zbankrotovat, protože si peníze na jeho splátky vždy může „vytisknout“ (= nechá to zaplatit držitele měny a dluhopisů pomocí inflačního znehodnocení).
      Ale to neznamená, že nemůže default zvolit dobrovolně (záměrně), protože se mu to bude jevit jako menší zlo, než:
      – zvyšování daní (pokud na splátky nebude chtít získat prostředky „konvenční“ metodou, sáhnutím do cizích peněženek)
      – vysoká inflace (pokud na splátky nebude chtít získat prostředky tiskem a inflačním obráním držitelů měny a dluhopisů)
      – bankroty lidí, firem i státu (pokud nebude chtít razantně zvedat úroky)

      Že to stát nenechá zajít tak daleko? Kde berete tu jistotu? A proč myslíte, že politik uvažuje dál, než do termínu příštích voleb?

      A co s tím? Například do portfolia zařadit instrumenty bez rizika protistrany.

      • Richard Fuld napsal:

        Poroste-li inflace, porostou úrokové sazby a někteří lidé začnou mít potíže se splácením hypoték. Ano to, se stává. Na tuto možnost měli ti lidé myslet, když na sebe ty dluhy uvalovali. Někteří to vyřeší prodejem nemovitosti a splacením hypotéky, s tím, že nějaké peníze na tom i vydělají a půjdou do nájmu. Jiní si dohodnou s bankou delší dobu splácení a tím zachování výše měsíčních splátek. Spousta dlužníků bude mít úrokovou sazbu zafixovanou, takže období zvýšených úrokových sazeb jednoduše přečkají bez úhony. Asi se ochladí v současnosti značně přehřátý trh s nemovitostmi. A inflace po nějaké době klesne zpět k inflačnímu cíli. Já tam nějaké zásadní problémy nevidím. Tohle je běžný chod ekonomiky.

        Dobrovolný default státu? K tomu není žádný důvod. Vyloučit to nelze, pokud si lidé zvolí ekonomické diletanty typu Kalouska, u nějž si umím i představit, že by v nějakém pomatení mysli dobrovolný bankrot státu možná byl schopen vyhlásit. Např. z důvodu, že když už tím bankrotem strašil, tak aby měl pravdu a došlo na jeho slova.

        Když státní dluhopisy od obchodních bank nakoupí centrální banka, tak k žádnému „tisku“ peněz nedochází, stejně jako nedochází k tisku peněz, když mezi sebou obchodují se státními dluhopisy obchodní banky. Žádná peněžní inflace v rámci těchto transakcí neprobíhá.

        Když ale koupí státní dluhopisy centrální banka, kterou vlastní stát, daná část státního dluhu přejde do „módu“, kdy stát dluží v podstatě sám sobě (subjektu, který vlastní). A právě díky tomuto pak stát nemusí své občany zcela zbytečně týrat zvedáním daní, za účelem splácení státních dluhů.

        Ano. Vysoká inflace může poškozovat nebankovní držitele (nejen) státních dluhopisů a peněžních úspor. Tímto se ale státní dluh nijak nesplatí. O tom, že držení státních dluhopisů v době vysoké inflace, která převyšuje nominální výnos není rozumné, vysvětluji v této diskuzi na jiném místě. Ano pro obyčejné lidi je vysoká inflace nepříjemná. Volně na základě poptávky a nabídky stanovované ceny jsou nedílnou součástí tržní ekonomiky. V tržní ekonomice jsou „odměňováni“ především ekonomicky aktivní lidé, kteří jednají s ohledem na to, v jaké situaci se ekonomika nachází. Pasivita je pak v tržním prostředí zpravidla „trestána“.

        100% jistotu, že stát (centrální banka) nenechá inflaci zajít příliš daleko samozřejmě nemáte, ale pravděpodobnost, že centrální banka bude zvyšováním úroků vysoké inflaci bránit je dostatečně vysoká.

        Šance na to, že tento systém pojede uspokojivě dál má docela slušné šance. Právě nyní v koronakrizi se ukáže, jak důležité je že ekonomika funguje v prostředí státu, který je reálně schopen ekonomice v krizi pomoci. Bez uvedené státní pomoci, by současná krize dopadla po ekonomické stránce katastroficky. Je na čase, aby si to všichni lidé začali uvědomovat.

        • Mrkal napsal:

          „Když státní dluhopisy od obchodních bank nakoupí centrální banka, tak k žádnému „tisku“ peněz nedochází, stejně jako nedochází k tisku peněz, když mezi sebou obchodují se státními dluhopisy obchodní banky. Žádná peněžní inflace v rámci těchto transakcí neprobíhá.“

          Opravdu? Když tedy stát vydá dluhopisy za 5000 miliard, ty prodá bankám, které to ale koupí hlavně proto, že to od nich vykoupí centrální banka, tak to není problém, nezpůsobí to inflaci? Opravdu?
          A proč to tedy stát neudělá? Proč už zde nemáme 3 nové Temelíny, hustou síť dobíjecích stanic, 3x tolik kilometrů dálnic, rychlodráhu do každého krajského města, brněnské a klidně i berounské metro, proč každý nemáme od státu či obce na dluh postavený byt s regulovaným nájmem, proč každá rodina nedostala sedmimístné SUV od státu, atd…?
          Když to nemá negativa, tak přeci není problém to udělat.

          Další věc, kterou jste opomenul je to, že stát si potřebuje půjčovat stále více (na splátky starých dluhů plus seká nové). A to ten náš prakticky neinvestuje! Jak to bude dělat, když úroky citelně vzrostou? Bude si půjčovat čím dál víc jen na neproduktivní splátky dluhů. A brzy si bude muset začít půjčovat na penze. A možná na nepodmíněný základní příjem.

          K tisku peněz nedošlo ani při 2bilionovém „kurzovém závazku“, nedochází k němu ani při QE? Takže v USA loni vzrostla peněžní zásoba o 24% (!!!) proto, že v krizi nějakým zázrakem vzrostla úvěrová aktivita? Ano?

          „V tržní ekonomice jsou „odměňováni“ především ekonomicky aktivní lidé, kteří jednají s ohledem na to, v jaké situaci se ekonomika nachází. Pasivita je pak v tržním prostředí zpravidla „trestána“.“

          Ale zde se o žádné tržní prostředí nejedná. Nemáme peníze zvolené trhem, ale zvolené centrální „autoritou“. Ani úrokové míry neurčuje trh, stejně tak povinné rezervy, atd…

          „100% jistotu, že stát (centrální banka) nenechá inflaci zajít příliš daleko samozřejmě nemáte, ale pravděpodobnost, že centrální banka bude zvyšováním úroků vysoké inflaci bránit je dostatečně vysoká.“

          Naprosto nesouhlasím. Naprosto nevěřím tomu, že centrální banky zvednou sazby na 3, nebo dokonce na 5 (a už vůbec ne nad 10) procent i kdyby inflace byla 15%. Budou dělat cokoli jiného. Lhát o výši inflace jak jen to bude možné. A pak – nevím. Udělají něco naprosto šíleného a nečekaného a dříve nemyslitelného. Stejně jako před pár lety bylo nemyslitelné QE či nulové až negativní sazby. Budoucí vývoj bych nehledal v učebnicích, stejně jako jsme ho tam nenašli po 2008. „Řešení“ bude ještě překvapivější a „odvážnější“, než QE a ZIRP-NIRP.

          • Karel napsal:

            „Takže v USA loni vzrostla peněžní zásoba o 24% (!!!) proto, že v krizi nějakým zázrakem vzrostla úvěrová aktivita?“

            To bylo způsobené jednak zadlužením státu (1) a jednak státními zárukami na podnikové úvěry u bank (2).

            (1) Stát vydal dluhopisy, které koupily na primárním trhu banky. Stát získané prostředky utratil nebo rozdal lidem formou dávek. V tom okamžiku vznikly nové peníze, zvýšily se měnové agregáty. To bude mít pravděpodobně vliv na spotřebitelskou inflaci (nutně ale nemusí). Další obchodování se státními dluhopisy mezi bankami nebo mezi bankami a centrální bankou už nemá na peněžní zásobu vliv. Tam se točí jenom likvidita, která nemůže opustit brány bankovního systému.

            (2) jedná se o úvěrovou tvorbu peněz. Firma si vezme úvěr u banky, která mu připíše nové peníze na účet.

            pozn.: je potřeba rozlišovat mezi pojmem „peníze“ a „likvidita“. Peníze vlastní výhradně nebankovní jednotky (lidi a firmy) a měří se měnovými agregáty M1, M2,M3. Peníze vznikají v obchodních bankách nejčastěji tak, že si někdo (lidi, firmy, vláda) vezme úvěr a banka mu nové peníze připíše na účet. Likvidita se vytváří a používá při styku mezi bankami.

            • Mrkal napsal:

              Hezký text, ale s čím polemizujete?
              V USA si prostě vláda loni jen tak ze vzduchu vykouzlila hezkou řadu miliard, zvýšila množství peněz v oběhu o 24%. Peněz, ne likvidity. A že se to neprojeví na inflaci, to je dost nepravděpodobné. Ono se to na ní již totiž projevuje – na věcech, které vláda do svého spotřebního koše nezahrnula, nebo je z něj dokonce účelově vyjmula.

              • Karel napsal:

                Říkám, že při „kurzovém závazku“ ani při QE peníze nevznikají. Vysvětlil jsem, jak vznikají. Dál jsem se pokusil popsat, jakým mechanismem došlo k výraznému nárůstu peněžní zásoby loni v USA. Když se mluví o inflaci, obvykle se má na mysli spotřebitelská inflace a ta nemusí být závislá na množství peněz v ekonomice. Ceny aktiv na množství peněz ale závisí. To ale není spotřebitelská inflace, ale inflace cen aktiv (nemovitostí, akcií, …)

                • Mrkal napsal:

                  Při kurzovém závazku peníze nevznikají?
                  A za co ČNB nakoupila ty francouzeské dluhopisy?
                  A jak to, že ten kurzový závazek tedy snížil kupní sílu koruny?

                  • Richard Fuld napsal:

                    Ne při devizových intervencích peníze nevznikají. V tomto případě vzniká likvidita, kterou drží banky a za kterou si banky v podstatě nic koupit nemohou.

                    ČNB nakoupila dluhopisy za likviditu.

                    Kupní síla koruny se snížila kvůli zdražení dovozů, tedy kvůli růstu kurzu koruny na 27, nikoliv kvůli tomu, že se v bankovním systému nahromadila (vůči PMR) nadbytečná likvidita v objemu 2 bilionů korun.

                    • Mrkal napsal:

                      A ten kurz koruny se proboha změnil proč?
                      Jen tak? Nebo proto, že těch korun zkrátka přibylo?!

                  • Richard Fuld napsal:

                    „A ten kurz koruny se proboha změnil proč?

                    Protože přes nákupní příkazy přiteklo do trhu cca 2 biliony korun. Ten tok likvidity na trhu EUR-CZK způsobil, že ten kurz vyrostl a držel tam. Velikost té likvidity má na množství peněz (českých korun) v oběhu ekonomiky nulový vliv.

                    „Jen tak? Nebo proto, že těch korun zkrátka přibylo?!“

                    Není koruna, jako koruna. Ty koruny, co vznikaly v rámci devizových intervencí byla likvidita(!) a objem korunové peněžní(!) zásoby nijak nenavýšily. Likvidita nejsou peníze. Ale to už je vyšší dívčí.

            • Anonym napsal:

              „To bylo způsobené jednak zadlužením státu (1) a jednak státními zárukami na podnikové úvěry u bank (2).“

              Mohl jste být stručnější, za oběma druhy zvýšení peněz v oběhu stojí stát.

              Když stát půjčí panu Vonáskovi na barák za nulový úrok při nenulové inflaci (a ještě nenulovějším růstu cen nemovitostí) a ještě mu za ten úvěr stát bude ručit…
              … tak si takovou hypotéku nabere 10x více Vonásků, než za „normální“ situace.

          • Richard Fuld napsal:

            Já psal o tom, co se děje, „když státní dluhopisy od obchodních bank nakoupí centrální banka“, nikoliv o tom, co se stane, když „stát vydá dluhopisy za 5000 miliard, ty prodá bankám“.

            Takže těch 5 bilionů fiskální expanze je jen Váš strawman.

            Proč stát na dluh nenakoupí 3 Temelíny a bůh ví co ještě? No protože by tím nejspíše vyvolal tu inflaci přece. Stát musí fiskální expanzi držet v patřičných mezích a jediným omezením je právě ta inflace.

            Jak bude stát splácet úroky? No, půjčí si na ně, stejně jako na splacení jistiny. Peníze, které stát bankám zaplatí jako úroky v bance okamžitě zaniknou, takže z tohoto důvodu se růstu peněžní zásoby bát nemusíte. Stejně tak peníze, které si stát půjčí na splacení jistiny dluhu bance, v té bance okamžitě zaniknou. Ani v tomto případě nedojde k růstu peněžní zásoby. Při splácení úroků a jistin bankám peníze nevznikají ale zanikají. Jde tedy vždy pro ekonomiku v podstatě irelevantní finančně účetní operace.

            Když si stát bude půjčovat na pokrytí schodků průběžného systému, tak tím pouze zachová kupní sílu té části poptávky, kterou v ekonomice „zajišťují“ důchodci a riziko inflace bude minimální. Pokud by naopak důchody šly dolů a stát se k vůli tomu nezadlužoval, hrozila by deflace a krize.

            „Ale zde se o žádné tržní prostředí nejedná.“ Zde se o tržní prostředí samozřejmě jedná. Jen Vy si myslíte, že tržní prostředí musí být úplně ve všem. Nemusí. Smiřte se s tím. 🙂

            Pokud nevěříte, že centrální banky budou při vysoké inflaci zvedat úroky, pak tomu nevěřte. O otázkách víry je zbytečné diskutovat.

            QE a nulové sazby nikdy nebyly nemyslitelné. QE i měnění úrokových sazeb spolu velmi úzce souvisí. Jediné na čem se shodneme je nesmyslnost záporných úrokových sazeb.

            Po roce 2008 jsme nic nenašli, ale stejně to tam bylo. Moje názory jsou v souladu s mnoha tehdy existujícími učebnicemi. A ano, chce to odvahu čelit „módním“ zcela nesmyslným výstřelkům typu „fiskální odpovědnost“, tak jak byla ještě nedávno chápana, jako odpovědnost vůči stavu veřejných financí. Skutečnou odpovědnost je ale třeba cítit ke stavu ekonomiky a fiskální politiku brát pouze jako nástroj k dosažení cíle v podobě zajištění stabilního chodu ekonomiky. Považovat za cíl např. vyrovnané veřejné rozpočty je úplně absurdní vzhledem k tomu, k čemu má fiskální politiky sloužit. Tento „cíl“ ve skutečnosti pouze omezuje možnosti, jak nástroj v podobě fiskální politiky využívat ku prospěchu ekonomiky.

            Řešení nebude překvapivé. Státy si vystačí se standardními a účinnými nástroji, jako je fiskální politika a monetární politiky, využívající nástroje jako je regulace výše krátkodobých úrokových sazeb a regulace výše dlouhodobých úrokových sazeb (QE).

            • Anonym napsal:

              „Stát musí fiskální expanzi držet v patřičných mezích a jediným omezením je právě ta inflace.“

              Aha! Takže to inflaci působí! Oficiálně 3%, reálně třeba 6, na nemovitostech 15, … Ale budeme dělat, že jakoby ne.

              „Jak bude stát splácet úroky? No, půjčí si na ně, stejně jako na splacení jistiny.“

              Ano. Ale za vyšší úrok. Jakpak to asi bude vypadat? Při exspiraci bilionového dluhopisu s úrokem 0.1 si nově půjčí za úrok 5%. A po čase si půjčí bilion na rolování, 5% na splacení úroku (výnosu) a další bilion proto, že výdaje exponenciálně rostou. A za dalších X let znovu, ale o řád výše. Až jednou…

              „Když si stát bude půjčovat na pokrytí schodků průběžného systému, tak tím pouze zachová kupní sílu té části poptávky, kterou v ekonomice „zajišťují“ důchodci a riziko inflace bude minimální.“

              Problém trochu je, že proti penězům, které penzisti utrácejí (a v budoucnu dokonce budou utrácet na státní dluh), neexistuje žádná jejich produkce. Ekonomický nesmysl.

              „Zde se o tržní prostředí samozřejmě jedná. Jen Vy si myslíte, že tržní prostředí musí být úplně ve všem. Nemusí. Smiřte se s tím.“

              Takže si jen odporujete. O tržní prostředí se jedná, tedy vlastně nejedná. Smiřte se s tím.

              „QE a nulové sazby nikdy nebyly nemyslitelné. QE i měnění úrokových sazeb spolu velmi úzce souvisí. Jediné na čem se shodneme je nesmyslnost záporných úrokových sazeb.“

              Ne, kdybyste v 2005 mluvil o QE a nulových či záporných sazbách, většina ekonomů by si ťukala na čelo.
              Záporné sazby jsou nesmyslné jako ty nulové a QE. A můžeme se vsadit, že budou zavedeny (resp. již jsou, ale budou více). Protože systém je už víc jak 30 let závislý na jejich neustálém snižování a bez něj se zasekne.
              Ostatně boj proti hotovosti a snaha zavést státní „kryptoměny“ má vedle řady falešných oficiálně proklamovaných důvodů jediný reálný důvod: právě možnost zavést záporně úročené (či kazivé) peníze. To je ten jediný důvod všech těch snah, tam to směřuje. Smiřte se s tím.

              • Richard Fuld napsal:

                Jistěže NADMĚRNÉ pumpování nových peněz do ekonomiky inflaci způsobit může. A PŘIMĚŘENOU podporou ekonomiky novými penězi, nadměrnou (výrazně nad inflační cíl) inflaci nepůsobíte. Podle toho se ta přiměřenost pozná. Nedostatečnost podpory ekonomiky se pak pozná podle dezinflace nebo deflace.

                Ano na složení spotřebního koše záleží a nějaký universální spotřební koš, který by odrážel spotřebu všech lidí nelze samozřejmě sestrojit. V tomto ohledu je možný jen nějaký průměr.

                Záměrné změny ve spotřebním koši, tak aby inflace vycházela nízká? No obávám se, že v současnosti, kdy mají státy problém dosáhnout alespoň inflačních cílů, hrozí spíše opačná manipulace. 🙂 Ideální je v tomto ohledu asi sledovat si svoji vlastní a tedy pro Vás jedinou skutečnou individuální inflaci např. v rámci rodiny a podle toho jednat.

                A k těm vysokým úrokovým platbám. Jak jsem popsal výše, tak jak splácení jistin státních dluhů (v rámci refinancování státního dluhu) tak splácení úroků bankám nevede k růstu objemu peněžní zásoby a nemůže tedy ani tlačit na inflační růst cen. To, že bude stát platit vysoké úroky není důležité, protože jediné na čem záleží je chod ekonomiky, nikoliv velikost státního dluhu.

                Peníze, které vznikají při splácení úroků státního dluhu a dále nafukují státní dluh, totiž pouze v jeden okamžik vzniknou (když si je stát od banky půjčí) a další okamžik zase zaniknou (když jimi stát zaplatí bance úrok). Pro samotnou ekonomiku pak platí, že uvedené splácení (sebevyšších) úroků státem nemá na ekonomik vůbec žádný vliv. To samé platí i pro jistinu státních dluhů při refinancování státních dluhů.

                Jediné co se při tom v ekonomice děje je to, že soukromá banka realizuje zisk ve výši úrokové marže, která je v podstatě stále stejná, bez ohledu na to, jak vysoká je daná úroková sazba.

                K těm penzím. Proč si myslíte, že při zachovaní kupní síly důchodců nebudou postačovat produkční kapacity? Ta produkce prostě bude jen zachovaná, když penzisti odejdou do důchodu a přejdou na placení svých potřeb ze svých důchodů (bez ohledu na to odkud ty peníze pocházejí). Resp. ve skutečnosti při přechodu do důchodu dochází standardně u většiny lidí k poklesu kupní síly a tedy k nadbytku nikoli k nedostatku produkčních kapacit.

                Problém by přece nastal pokud by penzisti naopak odešli do důchodu a nedostali od státu dostatečně vysoké důchody. Pak by nastalo omezení spotřeby ze strany důchodců a čelili bychom opačnému problému, než o kterém píšete, tedy problému s NADBYTKEM produkce.

                Jinými slovy zachování stabilní kupní síly důchodců povede k zachování produkce, která nebude ani chybět ani nadbývat. Přeplácení důchodců by vedlo k nedostatku produkčních kapacit a tedy k růstu cen a produkčních kapacit, čímž by se tato nerovnováha vyrovnala. V případě poklesu kupní síly by vznikl nadbytek produkčních kapacit, který by se snad a pouze teoreticky mohl vyrovnat deflací a poklesem produkčních kapacit.

                Ano s tím tržním prostředím jsem se vyjádřil nešikovně. 🙂 Ale myslím, že jste pochopil, co jsem tím myslel.

                QE. Ano, většina ekonomů by si klepala na čelo ale, když byste se jich zeptal v roce 2008, co s tím, všichni by akorát pokrčili rameny a rozhodili rukama a začali blábolit něco o dluhové pasti. QE je přitom zcela přirozenou a hlavně ve vážnějších situacích NEZBYTNÝM nástrojem monetární politiky centrálních bank. Jestli se to těm ekonomům jevilo jako nemyslitelné, to není až tak podstatné.

                Ano, souhlasím, že byla chyba spoléhat se primárně na možnosti monetární politiky při současném paralyzování fiskální politiky doslova bláznivou doktrínou fiskální odpovědnosti. Tento problém ale zdá se ¨“vyřešila“ koronakrize, která vyčerpanost monetární politiky zcela jasně obnažila a po marných a hloupých pokusech se zápornými úrokovými sazbami nakonec konečně skutečně odpovědní lidí dospěli k poznání, že bez adekvátní fiskální politiky se dnešní situace prostě neobejde.

                Bohužel i nadále přežívají i hloupé a velmi nebezpečné představy o tom, že by snad zrušení hotovosti rozšířilo arzenál nástrojů monetární politiky o možnosti záporných sazeb. Jako úplně absurdní a o to nebezpečnější pak vidím úvahy o zavádění státních kryptoměn. Ve škodlivosti těchto záměrů se shodujeme. 🙂

                • Anonym napsal:

                  „K těm penzím. Proč si myslíte, že při zachovaní kupní síly důchodců nebudou postačovat produkční kapacity? Ta produkce prostě bude jen zachovaná, když penzisti odejdou do důchodu a přejdou na placení svých potřeb ze svých důchodů (bez ohledu na to odkud ty peníze pocházejí).“

                  Takže kdybychom do penze odešli všichni, ale stát všem začal dávat penzi ve výší předchozího platu, tak by vše bylo ok?
                  Ne, že ne?!
                  Ale to je přeci ten demografický problém, kterému budeme čelit: do penze odejde hodně lidí a zbude málo produktivních lidí. A vy to chcete „řešit“ tím, že natisknete peníze?

                  „Problém by přece nastal pokud by penzisti naopak odešli do důchodu a nedostali od státu dostatečně vysoké důchody“

                  Ale vůbec ne. Pokud by stát dnes například snížil penze na polovinu, tak by mohl o polovinu snížit i odvody zaměstnancům, těm by zbyl vyšší disponibilní důchod a výpadek poptávky důchodců by se tak neprojevil.
                  Projevila by se POUZE jiná STRUKTURA poptávky – místo útrat za akce v Lidlu by se zvedly např. útraty mladých rodin za bydlení, za počítačové vybavení pro potomky na domácí výuce, atd… Ale celkový agregát by se nezměnil.

                  „Jinými slovy zachování stabilní kupní síly důchodců povede k zachování produkce, která nebude ani chybět ani nadbývat.“
                  Stále stejná podivnost. Jak můžete mít kupní sílu, když nic neprodukujete? Pouze na vás stát může přesunout kupní sílu někoho jiného.

                  „Ano, většina ekonomů by si klepala na čelo ale, když byste se jich zeptal v roce 2008, co s tím, všichni by akorát pokrčili rameny a rozhodili rukama a začali blábolit něco o dluhové pasti.“

                  Ano, mohl se tomu nechat volný průběh, došlo by k pročištění ekonomiky od neefektivních a nepotřebných výrob. Přišla by krize, ale za rok by bylo po ní. Místo toho se 13 let plácáme v podivné stagnaci, žádný problém se nevyřešil, jen zahnívá pod povrchem a dál bobtnat a zahnívat bude. Až jednou ta očista a rebalance stejně proběhne, jen bude víc bolet.

                  • Richard Fuld napsal:

                    „Takže kdybychom do penze odešli všichni, ale stát všem začal dávat penzi ve výší předchozího platu, tak by vše bylo ok?“

                    Strawman. Tohle netvrdím. Tvrdím, že odchod části důchodců do důchodu (a současný nástup nových generací do práce) nijak zásadně na využití produkčních kapacit z důvodu chybějících pracovních sil nedopadne.

                    Pokud by to přece jen byl problém a firmy by zavíraly, protože jim zaměstnanci odchází do důchodu, pak tento problém byste vlastně Vy řešil jak? Tím, že ti důchodci budou mít peníze na důchod naspořené? A utrácet budou naspořené peníze namísto peněz, které by jim dal stát? Co by se tím jako vyřešilo? V čem by to bylo lepší? Takový problém by se týkal ekonomiky, nikoliv důchodového systému.

                    Vaše „řešení“, abychom udělali z důchodců preventivně žebráky už nyní (hned snížili důchody na polovinu) je úplně absurdní. Sice tím zvýšíte příjmy současných aktivních lidí (na úkor důchodců), ale onen problém s velkým počtem budoucích důchodců a nízkých produkčních kapacit tím nijak nevyřešíte.

                    Kupní síla peněz od státu je úplně stejná, jako kupní síla peněz, co jste si vydělal prací. Žádná kupní síla někoho k někomu jinému by se nepřesouvala. Stát by v tomto případě tvořil novou kupní sílu, kterou by nikomu nebral.

                    Nesmysly o pročišťování ekonomiky mě vždy dostanou. Zatím největší taková pročišťovací akce v moderních dějinách proběhla za Velké krize v 30. letech minulého století a vedlo to akorát k ještě větší „pročišťovací akci“ v podobě 2. světové války. Pročišťujte si především sám sebe. Jděte příkladem. Dejte sám výpověď z práce, zavřete svoji firmu, pokud nějakou máte, ale neordinujte tyto nesmysly ostatním.

                    13 let podivná stagnace? Vy byste si přál další Velkou krizi? K čemu? Naučte se prosperovat v té stagnaci. Většině lidí to jde dobře. 🙂 A opět, pokud máte Vy pocit, že nějak zahníváte, pak s tím něco dělejte. Začnete u sebe. Pokud budou všichni chtít růst, určitě porosteme.

    • Anonym napsal:

      Pane Fulde. Zpravidla rád čtu Vaše pohledy na věc. Ale zde jste trochu přestřelil. Pokud máte na mysli kupování státních dluhopisů bankami na vlastní knihu, pak se jedná o nákup čistě minoritní, většinou spjatý s pořizováním IRS. Ostatní nákupy bank, resp. jejich investičních společností, směřují do podílových fondů, jejichž majiteli jsou klienti – většinou fyzické osoby, za účelem dodržování Statutu fondu a jeho investiční strategie. V tomto případě je nesený úrok bezvýznamný, primární hledisko nese zákonná povinnost fondů kupovat státní dluhopisy, právě s přihlédnutím k investiční strategii každého fondu.

      Tzv. kreditní riziko má velkou váhu. Států, které zkrachovaly s vlastní měnou a bankou, jsou v minulém století desítky (součet i těch, které několikrát ). Kreditní analýza (jak států, tak korporátů) je nedílnou součástí každé analýzy, kterou je potřeba doložit jako zákonné podmínky, pokud nějaký fond kupuje dluhopis. U každého obchodu. Chybí Vám prostě praxe, si myslím :).

      • Richard Fuld napsal:

        Vážený pane, děkuji za Vaši reakci. Na primárním trhu nakupují emise státních dluhopisů pouze(!) vybrané banky, takže jde o objem blížící se 100% a nikoliv o minoritní podíl. Fyzické osoby mohou některé státní dluhopisy od státu nakupovat také, ale jedná se o zanedbatelné objemy. Domácnosti drží okolo 1% celkového objemu stáních dluhopisů.

        Pokud píšete o objemech státních dluhopisů držených fondy, pak toto jsou dluhopisy nakoupené od bank na sekundárním(!) trhu.

        Pokud stát splácí dluhopis, který je v držení fondu (nebo kohokoliv jiného), pak si na primárním(!) trhu půjčí od některé z bank a těmito vypůjčenými penězi splácí splatný státní dluhopis fondu (nebo komukoliv jinému). Tomuto se říká refinancování státního dluhu.

        Pro mnou napsané je zcela bezvýznamné kdo právě splatné státní dluhopisy drží. V tomto ohledu existuje pouze omezení bank, které nemohou držet ve svých bilancích více státních dluhopisů, než 15% objemu jejich aktiv. Proto pokud banky, které na primárním trhu posílají následně přes sekundární trh státní dluhopisy „do světa“, udržují si tak vysokou kapacitu pro nákupy dalších státních dluhopisů. Tato „rozvahová“ kapacita bank je uvolňována rovněž pomocí QE, při němž odcházejí státní dluhopisy z bank do bilance centrální banky (je to vedlejší efekt QE).

        Tvrzení, že fondy mají povinnost nakupovat státní dluhopisy nemá v zákoně žádnou oporu. Fondy mohou být omezeny v tom, že mohou nakupovat pouze státní dluhopisy, ale to samozřejmě neznamená, že musí nakupovat státní dluhopisy, hlavně pokud jsou jejich nominální výnosy záporné. Manažer fondu, který by nakoupil do investičního(!) portfolia jakýkoliv finanční instrument, jehož pevný nominální výnos by byl záporný, je zralý na žalobu pro porušení povinnosti při správě svěřeného majetku.

        Samozřejmě, že v dobách peněz vázaných na zlato bankrotovaly i státy, protože zlato nesplňuje podmínku existence vlastní měny ani autonomní centrální banky. V prostředí peněz vázaných na rigidní množství nějaké komodity, může zkrachovat úplně každý, včetně států. Proto je taky BTC tak populární u všech těch anarchokapitalistů.

        U korporátních dluhopisů, resp. obecně u cenných papírů emitovaných soukromými subjekty je samozřejmě kreditní riziko důležité.

        U státních dluhů je tomu jinak. Držení státních dluhopisů má v pravidlech pro kapitálovou přiměřenost bank (z hlediska kreditního rizika) nulovou rizikovou váhu. Státní dluhopisy jsou tedy z hlediska kapitálových požadavků na krytí kreditního rizika považovány za bezrizikové.

        A ano, státy mohou krachovat i dnes. Avšak rating státních dluhopisů má smysl pouze u zemí, které nemají vlastní měnu a vlastní autonomní centrální banku, popř. jsou nějak jinak (např. v politické, či ekonomické rovině) nestandardní. V těchto případech napoví hodnocení country risku. Moje názory jsou směřovány ke standardním vyspělým demokratickým státům (s vlastní měnou a autonomní centrální bankou), nikoliv k výjimkám typu Venezuela, či Zimbabwe.

        A k čemu bylo v praxi doložení ratingu např. řeckých státních dluhopisů? Nebo rating onoho amerického hypotéčního harampadí? Odpověď zní: k ničemu, resp. spoléhání na tyto ratingy vedlo ke katastrofám.

        • Anonym napsal:

          Cituji:
          ‚Manažer fondu, který by nakoupil do investičního(!) portfolia jakýkoliv finanční instrument, jehož pevný nominální výnos by byl záporný, je zralý na žalobu pro porušení povinnosti při správě svěřeného majetku.‘
          Tak přesně tahle věta dokládá, že Vaše teoretické úvahy nemají oporu v praktickém světě.

          Dále, v primáru samozřejmě kupují fondy, a samozřejmě že přes banky. Ale kupujícím je fond, ne banka! Banka je pouze jako prostředník. Banky jako CS, KB, PPF, CSOB oslovují před státní aukcí fondy, a škemrají o to, aby fond v primáru nakupoval právě u ní. Bondový trh totiž žádného market makera nemá.

          Pokud si kdokoliv přečte Statut jakéhokoliv dluhopisového fondu v ČR, bude rozporovat Vaše tvrzení stejně jako já.

          • Richard Fuld napsal:

            Co přesně dokládá, že ta moje věta (či moje teorie) nemá oporu v realitě?

            Není současná praxe spíše doklad toho, že ta teorie je správná ale realita je mírně řečeno divná. Jak jinak si vysvětlit, že banka (či kdokoliv jiný) nakupuje „aktiva“ se záporným nominálním i reálným výnosem?

            Účastníkem primárního trhu se státními dluhopisy jsou banky. To, že státní dluhopisy pak přeprodávají fondům, není významné. Kdyby banky pro ty fondy ty dluhopisy nenakoupily, škemrali by naopak ty fondy, které mají ve statutu, že peníze vložené jejich klienty do fondu musí investovat do státních dluhopisů, pokud by je nebyly schopné nakoupit na sekundárním trhu. 🙂

            Banky na zprostředkování nákupu státních dluhopisů zpravidla vydělávají. To, že v tomto směru čelí vzájemné konkurenci je nasnadě. To, že si projevy takové konkurence vykládáte jako škemrání, je ale s ohledem na výše uvedené směšné.

            Žádný statut fondu nemůže mé názory rozporovat, protože mé názory se opírají o to, co fondům ukládá zákon, nikoliv jejich statuty. To, že si fond sám sobě ve statutu uloží přísnější povinnosti, než mu ukládá zákon, neznamená, že nemám pravdu. 🙂

            Banky samozřejmě nejsou závislé na tom, zda budou fondy státní dluhopisy poptávat. Navíc banky (na rozdíl od fondů, které se do toho uvrtaly statutem) skutečně státní dluhopisy nakupovat potřebují, protože je poskytují jako kolaterál centrální bance proti půjčkám likvidity nebo hotovosti. Jinými slovy, bez státních dluhopisů držených bankami by tyto banky nebyly schopné plnit požadavky na PMR ani vyplácet vklady v hotovosti.

Napsat komentář

Vaše e-mailová adresa nebude zveřejněna.