Poslední tři cykly zpřísňování monetární politiky ze strany Fedu
1994 – 1995: V tomto období vzrostla hlavní sazba Fedu o 300 základních bodů na 6 %.
1999 – 2000: Hlavní sazba Fedu vzrostla ze 4,75 % na 6,50 %.
2004 – 2006: V červnu 2004 zahájil Fed zpřísňování monetární politiky, které klíčovou sazbu dostalo z 1 % na 5,25 %. Měsíc po prvním zvýšení sazeb dolarový index vyšplhal o 2,29 % a zlato ztratilo 3,35 %.
Mnoho investorů sní o čtvrtém kvantitativním uvolňování nebo alespoň o tom, že Fed první podstatné zvýšení sazeb odloží až na rok 2016. To by ovšem bylo poněkud zbrklé. Pro podporu současného stavu mluví dva argumenty:
REKLAMA
Americká ekonomika není dost silná, aby sazby zvýšila
Nikdo nemůže tvrdit, že se americká ekonomika dokázala navrátit do stavu před rokem 2007. Tlak na mzdy, podíl pracovní síly, který ve srovnání s předkrizovým stavem poklesl o 440 bazických bodů, a slabší ekonomický růst než během poslední fáze zotavení, kdy USA dokázaly dosáhnout růstu HDP o 4 %, možná dokonce i 5 % – to vše potvrzuje, že nynější americká ekonomika je slabší a mnohem křehčí. Jak ukazuje i prognóza slabšího růstu HDP (2 % v letech 2015–2025 ve srovnání se 3 % v období 2000–2007), Spojené státy vstupují do období určité ekonomické stagnace. Není to jen důsledek zničených výrobních kapacit v návaznosti na ekonomickou krizi v roce 2007. Jde o celosvětový fenomén. Odráží stárnutí populace, zpomalení produktivity i strukturální změny, které ovlivňují ekonomiku („uberizace“ trhu práce, robotizace průmyslových odvětví, všudypřítomné avšak nijak přelomové inovace). Monetární politika se s takovou situací dokáže vyrovnat. Dosáhla svých hranic a nyní je na čase, aby žezlo převzala rozpočtová politika.
Zpřísňování monetární politiky s sebou nese riziko nového poklesu v rozvíjejících se zemích
To je nevyhnutelné. Všechny čtyři vlny zpřísňování za poslední čtyři desetiletí skončily chaosem na rozvíjejících se trzích. Od krize v roce 2007 dolarový dluh rozvíjejících se zemí prudce vzrostl a splatnost se ještě více prodloužila. V roce 2014 dlužily tyto země 100 mld. dolarů splatných během dalších deseti let. Status quo udržovaný Fedem bohužel podporuje snižování zadluženosti, které ještě nezačalo. Konec tohoto dluhového cyklu se zcela jistě neobejde bez bankrotů a další finanční krize. Mezi nejzranitelnější země patří ty, které v posledním desetiletí nedokázaly snížit svou závislost na ropě, zatímco se její ceny v tomto období výrazně zvyšovaly. Poté, co Kazachstán vzdal navázání své měny na dolar a devalvoval o 20 %, mohlo by totéž potkat i mnoho afrických, maloasijských a arabských zemí, což by vedlo k ještě větší volatilitě u forexu. Přesto by však neúspěch některých zemí (Jižní Afrika, Brazílie, Čína, Turecko) neměl zakrýt úspěchy nebo potenciál ostatních zemí (v první řadě Kolumbie, Indie, Peru, Filipín nebo i Polska). Země, které v posledních letech provedly požadované strukturální reformy, se mohou snadněji adaptovat na zvýšení sazeb ze strany Fedu, které bude zřejmě velmi progresivní, na rozdíl od předchozího cyklu započatého v roce 2004.
REKLAMA
Pravděpodobnost, že Fed zvýší sazby již v září je však vyšší, než se obecně věří. Nedá se říct, že by existovalo nějaké ideální načasování pro zpřísnění monetární politiky, některá tvrzení však potvrzují, že Fed by s tím mohl začít už tento měsíc, pokud bude chtít. Zde máme takováto čtyři tvrzení:
V přesném slova smyslu je Fed na cestě k dosažení svého dvojího mandátu
S mírou nezaměstnanosti 5,1 % je americká ekonomika poměrně blízko plné zaměstnanosti. Vstupuje do sedmého roku expanze. Současné období růstu je už nyní o 16 měsíců delší než průměr od roku 1945. U inflace Fed téměř dosáhl svého cíle, protože inflace (s výjimkou ropy a energií) je na 1,8 %, tedy blízko cílovým 2 %. Pokud vezmeme v úvahu vývoj ceny za barel, inflace významně poklesla, avšak tato téměř deflační situace představuje vnější faktor, který může centrální banka ovlivnit jen málo a který nemůže být jediným motorem americké monetární strategie.
Fed si jasně uvědomuje riziko vytváření spekulativních bublin
I když zabraňování vzniku spekulativních bublin není oficiálně součástí dvojího mandátu Fedu, tato legitimní obava je posílena financializací ekonomiky. Ekonomická literatura už z počátku minulého století zdůrazňovala nutnost, aby centrální banky zahrnovaly cenu finančních aktiv a nemovitostí k získání přesnějšího celkového pohledu na inflaci. Nedávné spekulativní bubliny na akciových a realitních trzích v řadě průmyslových zemí tuto nutnost potvrzují. Zdá se, že ve Spojených státech se začíná opět objevovat nestřídmost, která vedla ke krizi v roce 2007. Mnoho cen akcií není propojeno s rozvahami firem a kupující, kteří nakupují poprvé, si opět mohou vzít půjčku ve výši 97 % ceny kupovaného majetku. Návrat k ortodoxnější monetární politice zahrnuje určitá nebezpečí, první výhodou by však bylo navrácení „skutečné“ hodnoty penězům.
Úvěrové podmínky zůstanou trvale flexibilní
I kdyby byla koordinace monetární politiky mezi hlavními centrálními bankami pouhou iluzí, taková spolupráce už do jisté míry existuje. Příkladem může být rozhodnutí Švýcarské národní banky zrušit svůj tři roky starý strop u švýcarského franku letos v lednu, jen pár dní před oznámením kvantitativního uvolňování ze strany ECB. V případě, že Fed sazby v září zvýší, globální tisk peněz bude pokračovat. Zpřísňování monetární politiky v USA bude velice pozvolné. Kromě toho by ECB neměla své sazby zvyšovat přinejmenším do konce roku 2016 a Bank of Japan je na tom obdobně.
Závisí na tom důvěryhodnost Fedu
Zářijové zvýšení sazeb je konsenzus posledních měsíců, který od jara vedl k repozici portfolií ve prospěch aktiv denominovaných v dolarech. Jakýkoli krok zpět ze strany Fedu by mohl oslabit jeho důvěryhodnost, jeho strategii forward guidance, kterou hrdinně představil v roce 2008, navíc by podpořil pocit, že se nechává ovlivňovat výkyvy trhu. Případ se švýcarským frankem na začátku roku 2015 podstatně ovlivnil důvěryhodnost centrálních bankéřů. Odklad zvýšení sazeb by mohl zamlžit sdělení americké centrální banky. Pokud by se Fed tento měsíc rozhodl zachovat status quo, například kvůli situaci v Číně, je těžké předpokládat, že by se zvýšením sazeb čekal až na konec roku. Fedu by za chvíli došly platné argumenty pro zdůvodnění změny své strategie.
Christopher Dembik, ekonom Saxo Bank
