27. 05. 2026
Centrální banky před dilematem – růst inflace versus útlum HDP
V rámci geopolitického vývoje se nadále kloníme ke scénáři postupné stabilizace a dohodě mezi USA a Íránem. Možnost diplomatického řešení během následujících dvou měsíců odhadujeme na 60 %. Geopolitická krize na Blízkém východě vyvolává stagflační tlaky, které dopadají výrazněji na eurozónu než na USA. Ekonomika USA vykazuje výrazně vyšší odolnost vůči nákladovým šokům z komoditních trhů, pod povrchem agregátních dat však přetrvává sektorová divergence doprovázená akcelerací inflace k hladině 4,0 % a setrvale nízkou spotřebitelskou důvěrou.
Očekávání finančních trhů ohledně měnové restrikce ECB mohou být předčasná; agresivní utahování sazeb v rozsahu trhem kalkulovaných 50 až 75 bazických bodů (nedávno až 100 bodů) by při hrozící stagnaci evropské poptávky mohlo indukovat hospodářskou recesi. I přes nástup Kevina Warshe do čela Fedu postrádá centrální banka USA fundamentální důvody pro uvolňování politiky a podzimní zvýšení sazeb o 25 bazických bodů vnímáme s pravděpodobností zhruba 50 % v závislosti na komoditním vývoji. Divergence v měnové politice a tržní averze k riziku drží nyní kurz EUR/USD v pásmu 1,16 až 1,17. Ve střednědobém horizontu i nadále vidíme prostor pro možné posílení eura k hladině 1,20 EUR/USD.
Růst českého HDP v letošním roce pravděpodobně mírně zpomalí na 2,2 %. Důvodem je kombinace nečekaně slabého mezičtvrtletního růstu o 0,2 % v prvním čtvrtletí a důsledků uzavření Hormuzského průlivu. Předstihové indikátory začínají signalizovat ochlazování průmyslové a obchodní aktivity. Tento vývoj reflektuje transmisi vyšších cen energetických komodit do vnější poptávky, přičemž aktuální expanzivní hodnota indexu PMI (52,9 bodu) pravděpodobně vykazuje pouze dočasnou setrvačnost. Tuzemský trh práce by mohl v horizontu prognózy setrvat v blízkosti své rovnováhy. Proti silnějšímu oživení zaměstnanosti by mělo působit déletrvající restriktivní nastavení měnové politiky ČNB a útlum německého autoprůmyslu, což by mělo zároveň brzdit současnou vysokou mzdovou dynamiku. Celoroční průměrná inflace by mohla v roce 2026 dosáhnout 2,5 %. Proinflačně působí primárně robustní spotřeba domácností a nákladový šok u pohonných hmot, přičemž bilance rizik zůstává vychýlena ve prospěch perzistentnějších cenových tlaků (například fiskální politika).
ČNB ponechává sazby stabilní, kvůli zesilující inflaci však bankovní rada drží jestřábí tón. Pravděpodobnost zvýšení sazeb ČNB vnímáme zhruba 50:50. Hlavním spouštěčem by bylo zrychlení jádrové inflace, přičemž případné zvýšení by mohlo trvat přibližně rok. Dlouhodobou prognózu sazeb revidujeme ve směru déletrvající stability. Důvodem je očekávané zesílení fiskální expanze a její proinflační působení. Kurz koruny zůstává stabilní. Střednědobě nadále očekáváme její pozvolné posilování, trajektorie však může být plošší s rizikem výkyvů při nárůstu tržní nejistoty.
Pokladní deficit státního rozpočtu v dubnu výrazně prohloubil svou trajektorii na 106,1 mld. Kč; pro celý rok 2026 nadále predikujeme schválený schodek ve výši 310 mld. Kč (3,5 % HDP) s rizikem nárůstu deficitů k 400 mld. Kč v dalších letech. Deficit sektoru vládních institucí podle akruální metodiky ESA 2010 by měl letos dosáhnout relativně příznivých 2,4 % HDP, avšak střednědobý horizont nese riziko eskalace nad hranici 3 % HDP v důsledku plánované fiskální expanze centrální vlády a strukturálního poklesu přebytků hospodaření samospráv. Celková hrubá výpůjční potřeba ústřední vlády pro letošní rok je odhadována na 735 mld. Kč, což po odečtení dosud upsaných institucionálních dluhopisů a pokladničních poukázek implikuje zbývající objem financování (včetně Dluhopisů Republiky) ve výši zhruba 530 mld. Kč do konce roku. Střednědobě čekáme postupný posun výnosové křivky směrem dolů. Svižnější pokles dlouhého konce křivky však bude střednědobě brzdit nárůst fiskální rizikové prémie spojený s akcelerací vládního zadlužení.
Autor: Jiří Polanský, analytik České spořitelny
