Napětí mezi Ruskem a Ukrajinou – geopolitické riziko zvyšuje volatilitu rizikových aktiv

Plnohodnotný konflikt je podle našeho názoru nepravděpodobný. Sankce proti Rusku pravděpodobně zůstanou zachovány, i když v tuto chvíli neočekáváme žádná zásadní opatření ani další eskalaci.

Ruské i ukrajinské tituly poznamenala vlna prodejů, zvýšené ceny energií však Rusku pomohly zmírnit ekonomické dopady. Pokud by však napětí mezi Ruskem a Ukrajinou dále eskalovalo, mohlo by to mít mnohem širší dopady na riziková aktiva v celosvětovém měřítku.

Válka nervů mezi Ruskem a Ukrajinou

Přestože se v posledních měsících objevilo mnoho vojenské rétoriky a napětí zjevně narůstá, považujeme plnohodnotnou ruskou invazi na Ukrajinu za málo pravděpodobný scénář. Nelze však vyloučit narušení hranic nebo možnost, že ozbrojené síly obou stran zůstanou v oblasti na blíže nespecifikovnou dobu, což způsobí trvale zvýšené napětí.

V současné době odhadujeme tři možné varianty dalšího vývoje:

^REKLAMA

– 60% pravděpodobnost mírového kompromisu, úleva pro riziková aktiva;

– 30% pravděpodobnost vojenského vpádu malého rozsahu, tedy další rozšíření území separatisty kontrolovaného Donbasu, potenciální vybudování pozemního mostu pro spojení s anektovaným Krymem a uznání Donbasu jako nezávislého státu. Dopad může záviset na rozsahu případného zásahu, ale trhy již reagovaly velkou korekcí ruských akcií a zvýšenou volatilitou v globálním měřítku;

– 10% pravděpodobnost invaze v plném rozsahu, což by znamenalo obsazení značné části Ukrajiny včetně hlavního města a následné dosazení proruského prezidenta. To lze považovat za nejméně pravděpodobnou možnost, která by však vyvolala mnohem vyšší volatilitu rizikových aktiv a podpořila bezpečná aktiva jako například USD.

Ve hře jsou tvrdé ekonomické sankce, ale Rusko je nevnímá jako bezprostřední hrozbu, protože nevěří, že by na ně Spojené státy tvrdě tlačily. Z možných postihů zůstává nejobtížněji proveditelné vypnutí platebního systému SWIFT, a to kvůli obchodu s plynem mezi Ruskem a EU. Nejbolestivější sankcí by pro Moskvu mohl být zákaz transakcí na sekundárním trhu pro americké společnosti, což by dokázalo způsobit indexové vyloučení Ruska jak z místní měny (zahraniční vlastnictví již bylo v minulém roce sníženo z 33 % na 20 %), tak z dluhopisů a akcií v tvrdé měně. To by způsobilo další obtíže pro rubl a všechna ostatní obchodovatelná ruská aktiva.

^REKLAMA

Scénář, v němž by bylo zakázáno vlastnictví VŠECH ruských aktiv, je podle našeho názoru velmi nepravděpodobný. Sankce se pravděpodobně zaměří na klíčová exportní odvětví. Nebude velkým překvapením, pokud se budou týkat stávajícího – spíše nežli nového – dluhu, zejména s ohledem na nízkou závislost ruských podniků na zahraničních investorech.

Celkově se domníváme, že hrozba sankcí přetrvává, ale není pravděpodobné zavedení nejtvrdších opatření, pokud nedojde k další eskalaci vojenského konfliktu. Ruská ekonomika je dnes na sankce připravena mnohem lépe než v roce 2014, není však zcela imunní. Celkově lze říci, že napětí mezi Ruskem a USA/NATO zůstane v nejbližší době vysoké a objeví se mnoho titulků, které by mohly vést ke zvýšené volatilitě na trhu.

Důsledky pro investice: zatím lokální dopad, hlavním rizikem je stagflace

Ukončení rozhovorů na mrtvém bodě způsobilo, že se u cen ruských aktiv objevila riziková prémie. Ceny aktiv s pevným výnosem v Rusku i na Ukrajině se výrazně upravily. V Rusku se úvěrové spready rozšířily přibližně o 100 bazických bodů na více než 200 bazických bodů (pětileté CDS) a výnosy dluhopisů v místní měně vzrostly o 100 bazických bodů do oblasti 9,5 % (desetiletá část výnosové křivky). Na devizovém trhu se rubl ukázal být mnohem odolnějším a v posledních dnech oslabil pouze o 2,5 – 3 %. Na Ukrajině došlo k výraznějšímu pohybu úvěrů, když se pětileté CDS dostaly až nad hranici 900 bps. Ukrajinská hřivna vůči dolaru od počátku roku oslabila o 4 % a výnosy dluhopisů v místní měně se zvýšily o 250 bazických bodů (čtyřletá splatnost).

Pokračující růst cen energií by v případě eskalace napětí mohl vyvolat obavy ze stagflačního scénáře, a proto toto riziko budeme i nadále bedlivě sledovat. Domníváme se, že investoři by měli zůstat neutrální, pokud jde o alokaci rizika, ale zároveň být připraveni snížit riziko, pokud by se situace podstatně zhoršila.

Hypotetické přerušení ruských dodávek by výrazně zvýšilo ceny energií a dolar by pravděpodobně rostl. Z toho by v rámci regionu CEEMEA měly těžit blízkovýchodní trhy, jejichž měny jsou navázány na USD, podpořené rostoucí cenou ropy. Naopak východoevropské trhy by pravděpodobně situaci pocítily v negativním smyslu.

Závěrem se domníváme, že investoři by v této fázi měli zůstat obezřetní a vyhodnocovat vývoj na geopolitické frontě a reakci centrálních bank na údaje o inflaci. Měli by také udržovat dobře diverzifikovaná portfolia a disponovat zajišťovacími strategiemi zejména pro aktiva, která by mohla utrpět v případě zhoršení geopolitické situace.

Autoři: Alessia BERARDI a Francesco SANDRINI ze skupiny Amundi