Pátek 18. srpna. Svátek má Helena.

Honba za růstem aneb Zajímavé Rusko

Investice Petr Kalina 24.01.2008 | 10:01 9 komentářů

Hledáte perspektivní trh, který vám zaručí nadstandardní zisky? Poohlédněte se po Rusku. PETR KALINA ze společnosti RSJ Invest uvádí důvody, proč je právě ruský trh perspektivní.

Také jste se zamýšleli nad další perspektivou českých akciových titulů? Investorům, kteří do dnešního dne drželi akcie ČEZ, upřímně blahopřeji. Je ale cena akcií ČEZ nebo dalších titulů obchodovaných na pražské burze ještě pro českého investora lákavá ke koupi? Pokud jste odpověděli na výše uvedené otázky ANO a NE, měli byste uvažovat o přesunu alespoň části vašich investic za hranice českého akciového trhu.

Člověk, který alespoň trochu sleduje dění v globálním světě posledních let, si nemůže nevšimnout probíhajícího přerozdělení sil. Vyspělé země začínají tahat za kratší konec, zatímco hlavní růst se odehrává na rozvíjejících se trzích. Na jedné straně se západní firmy zoufale snaží obsadit rostoucí trhy, na straně druhé již některé firmy rozvíjejících se trhů pohlcují své západní konkurenty a stávají se nepřehlédnutelnými globálními hráči.

Vývoj na akciovém trhu je velmi dobrým důkazem výše uvedeného. Akciové indexy trhů střední a východní Evropy a také dalších rozvíjejících se zemí přidaly desítky nebo stovky procent. Když to trochu rozebereme, indexy rozvíjejících se trhů vzrostly zejména proto, že vzrostly ceny největších zástupců těchto trhů. Je pochopitelné, že západní fondy si koupí expozici na rostoucí ekonomice tím, že zainvestující obrovské prostředky do velkých, často obchodovaných akcií typu ČEZ, PKN nebo Gazprom. Tržní ukazatele těchto společností poté zaznamenají velké nárůsty a pro většinu nových investorů se stávají dlouhodobě méně atraktivní.

Na trzích se však neobchodují pouze akcie gigantů. Detailní pohled "o patro níž" do segmentu středně velkých společností ukazuje, že tady lze najít ještě podhodnocené tituly, z nichž se asi nestane globální značka, ale třeba významný národní nebo regionální hráč či konsolidátor trhu. Příkladem může být například polský výrobce nápojů HOOP, který prochází procesem sloučení s Kofolou s cílem vytvořit významného regionálního hráče.

Pro zjednodušení lze uvést, že průměrná středně velká společnost má tržní kapitalizaci v poměrně širokém intervalu okolo 500 mil. USD. Je samozřejmé, že jiný bude relativní význam firmy takové velikosti na trhu jako je Rusko, jiný v malém Bulharsku.

Na kterém trhu takové podhodnocené firmy hledat?
Někdo by mohl navrhnout Čínu nebo Indii, protože se všude píše o jejich ekonomickém boomu. Podle mne je v tomto ohledu velmi zajímavé Rusko. Rusko je obrovský trh s tržní kapitalizací místní burzy přibližně 20x větší než akciový trh České republiky. Na tomto trhu lze nalézt velké množství středně velkých a menších firem, jejichž relativní tržní ocenění je vzhledem ke srovnatelným společnostem na rozvíjejících se trzích velmi nízké.

Dobrým příkladem mého tvrzení je prudce rostoucí stavební sektor a níže uvedená tabulka tržních násobků firem zabývajících se výstavbou silnic, dálnic a mostů. Člověku, který umí interpretovat ukazatele jako P/E nebo EV/EBITDA (cena akcie/zisk na akcii, resp. ekonomická hodnota firmy/zisk před odečtením úroků, daní a odpisů), je z předložených násobků jasné, že ruští zástupci tohoto sektoru se obchodují s 50% a větším diskontem proti firmám z Číny, Indie nebo Bulharska.

Může to být způsobenou horší růstovou perspektivou ruských firem? Ne. Dnešní ekonomicky velmi silné Rusko nakumulovalo obrovské "stabilizační" fondy a další prostředky díky růstu cen ropy v uplynulých letech. Největší porce státních (i soukromých) investic v příštích letech půjde právě do výstavby nové infrastruktury, například v souvislosti s konáním olympijských her v Soči.

Použití stavebního sektoru při srovnání cenových úrovní rozvíjejících se trhů je do značné míry ilustrativní a zkreslené, ale relativní podhodnocennost ruských akcií dokazuje i následující tabulka s přehledem P/E tržních indexů a růstů firemních zisků. Tato tabulka se však týká velkých společností s vysokým podílem na indexu, tedy těch, které se staly cílem velkých západních fondů. Mezi ruskými středně velkými a menšími firmami lze však stále najít několik desítek takových, jejichž cena odpovídá méně než čtyřnásobku ročních zisků (P/E < = 4).

Tabulka 1: Relativní ocenění zástupců sektoru stavebnictví na rozvíjejících se trzích


* Ukazatele čínských společností z dat roku 2006.
Poznámka: Fond PowerFunds NewMarkets spravovaný RSJ Invest držel v době psaní tohoto článku podíly ve firmách HOOP, Trace Group Hold, Mostotrest a Transstroy. Pro zajímavost uvádím, že nedávné IPO bulharské společnosti Trace Group Hold bylo přeupsáno těžko uvěřitelným poměrem 1480x, což nebylo způsobeno nadměrnou poptávkou ze strany hedge fondů, ale zejména domácích bank.
Zdroj: RMG, Centreinvest, Benchmark Finance, Bloomberg, RSJ Invest

Častou námitkou při vstupu na ruský trh je politické riziko. Toto riziko se tržně projevuje zejména nízkými cenami akcií veřejně obchodovaných dceřiných společností Gazpromu. Ve které rozvíjející se zemi však politické riziko není? Možná k překvapení některého čtenáře disponuje Rusko stejným dlouhodobým ratingem S&P (pro závazky v zahraniční měně) jako Maďarsko a lepším než Rumunsko nebo Chorvatsko.

Tabulka 2: Ukazatele vybraných trhů

Zdroj: Thomson Financial, IBES, Raiffeisen Research, RSJ Invest

Nejúčinější cestou ke snížení rizik, které zahraniční investor v Rusku podstupuje, je kvalitní výběr lokálního partnera. Češi mají podle mne v tomto výhodu. Pokud bude ruský (nebo např. bulharský) byznysmen mezi sebou srovnávat partnera z Česka a partnera ze západní Evropy, bude preferovat Čecha. Přesvědčil jsem se o tom několikrát z vlastní zkušenosti, a proto současný spor mezi ruským miliardářem Děripaskou a českou PPF Investments považuji za výjimku potvrzující pravidlo.

Proč jsou ruské akcie tak podhodnocené?

Podle mne je podhodnocení ruských akcií dáno zejména obrovskou širokostí ruského trhu a také tím, že Rusové samotní jsou ohledně domácích akcií dosud značně skeptičtí. Tato skepse je způsobena především špatnými historickými zkušenostmi s oligarchy. Na rozdíl od Číňanů nebo Bulharů, u nichž je investování na domácí burze nyní doslova módní záležitostí, Rus vám raději doporučí investici v sousedním Kazachstánu. Ještě nedávno (konec 90. let 20. století) byli i Češi velmi skeptičtí k investování do fondů nebo akcií. Nyní jsou tyto doby dávno pryč a podobný vývoj podle mého názoru čeká i ruský akciový trh.


Autor je vedoucím obchování s akciemi společnosti RSJ Invest zodpovědný za fond PowerFunds NewMarkets.

9 komentářů: “Honba za růstem aneb Zajímavé Rusko”

  1. Jan Traxler napsal:

    Pominu-li fakt, ze jde o velmi primy PR clanek, tak s jeho obsahem v zasade souhlasim. Z fundamentalniho hlediska se mi Rusko tez jevi jako velmi perspektivni trh (dale treba Turecko). Ovsem tim nerikam, ze jde obecne o dobrou investici. Ohledne Turecka jsem toho zde uz napsal dost nedavno v clanku. Pokud jde o Rusko, to je hodne specificky trh. Mozna se k nemu jeste v budoucnu vratim v nejakem clanku. Ale ve strucnosti zakladni uskali:

    1) Rusko bude vzdycky hrat z ekonomickeho a politickeho hlediska dulezitou roli ve svetovem deni. Ovsem obavam se, ze akciovy trh bude jeste hodne let hrat pouze druhe housle. To znamena, ze se ruskym akciim bude darit pouze v pripade, ze se bude darit akciovym trhum globalne, a to jen mozna. Otazkou je, jak vyrazne vyssi potencial mohou ruske akcie nabidnout ve srovnani s rozvinutymi trhy, repsektive s jinymi rozvijejicimi se trhy.

    2) Rusky akciovy trh se vyznacuje vysokou volatilitou a nizkou likviditou. To nepovazuji zrovna za idealni stav pro investovani. 😉

    3) Bezny cesky investor asi v Moskve obchodovat nebude. Nabidka fondu a indexovych produktu je, ale je pomerne mala. Vetsina pak stejne obchazi Moskvu a kupuje ruske GDR v Londyne. A dalsi nedostatek, velkou cast portfolia fondu i indexu tvori „komoditni akcie“, zejmena pak ropni a plynovi giganti.

    Cili, ruske akcie jsou fundamentalne levne, Rusko jako takove je velmi perspektivni trh, ale najit vhodnou investici do ruskych akcii, to uz neni tak trivialni. 😉

    • Petr Kalina napsal:

      Pane Traxlere, dekuji za vecnou reakci. Prave skutecnost, ze vetsina investoru obchazi Moskvu, je jednim z duvodu podhodnocenosti ruskeho trhu. My v RSJ Invest Moskvu rozhodne neobchazime. Nevim take, proc vidite nedostatek ve vysokem podilu komoditnich akcii. Muj prispevek prave smeruje do segmentu stredne velkych spolecnosti, kde komoditnich akcii je relativne malo. Take neprilis souhlasim se soucasnym uvadenim vyrazu nizka likvidita a vysoka volatilita v jedne vete, zejmena pokud by to melo vztahovat k tematu prispevku – tj. stredne velkym spolecnostem. Jelikoz se temito investice jiz nejaky cas zabyvam, mohu s klidnym svedomim prohlasit, ze portfolio slozene z techto (mene likvidnich) Mid Cap firem vykazuje nizsi volatilitu nez portfolio z Large Cap.

      • Jan Traxler napsal:

        Petre, zkuste si muj predchozi prispevek precist jeste jednou. Jak jsem psal, v zasade s Vami souhlasim. Ale zkuste se na vec podivat ne z pohledu „my v RSJ Invest“, ale z pohledu „my bezni stradatele“.

        Ano, na ruskem trhu jde najit mnoho potencialne zajimavych investicnich prilezitosti. Otazkou je, zda po nich bude dostatecna poptavka. Bez poptavky tyto prilezitosti svuj potencial neprojevi. A zatim neni poptavka ani od domacich investoru, ani od zahranicnich. Ale to se muze drive nebo pozdeji zmenit a prave v tom tkvi ta zajimava prilezitost.

        Zajimave prilezitosti jde nalezt treba i v USA, v Nemecku… nebo v Cine. To ale jeste neznamena, ze kazda investice do Ciny je zajimava. Muj predchozi prispevek ma prave varovat „bezne stradatele“, aby to nedopadlo jako s Cinou, ze budou investovat do vseho, co ma v nazvu Russia.

        Pokud jste muj prispevek pochopil jako negativni reakci na Vas clanek, tak to se omlouvam.

        Hezky den

        • Petr Kalina napsal:

          Dobry den Jane, ja rozhodne neberu vas prispevek negativne. Jen jsem povazoval za vhodne reagovat na nektere pasaze, ktere podle mne ne zcela odpovidaly tematu a zamereni prispevku. Sleduji aktualne cca 8 trhu (Rusko, Ukrajinu, Polsko, Kazachstan, Bulharsko, Rumunsko, Srbsko a Chorvatsko) a ruske akcie stredne velkych spolecnosti nakupuji do portfolia s nejvetsim komfortem na me strane, protoze jsem presvedcen o jejich podhodnocenosti a perspektive. Ruske lze doporucit pouze velmi zkusenym investorum a predpokladam, ze bezni stradatele radeji zainvestuji do fondu s vysokou pridanou hodnotou nez aby se pokouseli vstupovat na rusky trh sami.

          • zinfo napsal:

            Rusko zní slibně, když si představíme rozlohu, počet obyvatel, nerostné bohatství, ale je to Rusko. Země, kde není nic možné, nic nejde a naopak je zde možné úplně vše a jde vše. I pokud vyberu skvělý tip, který bude pnit, podnik plnící očekávání, stejně není nikde záruka, že se zúčastníme na společné hostině. Ochrana jedince i investice je v Rusku ještě mnohem horší než u nás. Výsledek je dle rozhodnutí a přání zájmových skupin a naopak výsledek nesmí proti jejich zájmům. Sečteno a podtrženo, o investici nemusí být rozhodnuto dle tržních zásad, ale dle pokynu někoho vzadu. Jukos máme na paměti všichni, stejně tak i postupné vytlačování cizích investorů z vybraných oborů. Je frustrující pocit, když je investor legálně okraden a cizí investor v Rusku je v rámci zájmů na ochraně až na předposledním místě, těsně před občanem od Kavkazu. Odpovídá zhodnocení investic v Rusku všem těmto rizikům? V tomto případě bych byl jen pro okrajovou investici v řádu procent z portfolia.

          • Jan Traxler napsal:

            Opet s Vami v zasade souhlasim, ale bohuzel se opet na celou vec divate pouze z pohledu „my v RSJ Invest“. Bezni stradatele, alespon dle mych zkusenosti, neumi porovnavat fondy investujici do ruskych akcii, neumi porovnavat indexy ruskych akcii, zda bude vhodnejsi zvolit RDX, RTX, RTS, DAX Global Russia…
            … cili do tretice, ano, najdeme na ruskem trhu slibne investicni prilezitosti, ale ne kazda investice do ruskych akcii je dle meho nazoru vhodna… obecne receno… nechci tu nikomu delat pozitivni ani negativni reklamu.

            Hezky den

  2. K.Ladislav napsal:

    Nemá význam koupí ruských akcií podporovat, aby se dalsí podvodníci ve vedení ruských podniku stali miliardári. Soudruh Deripaska je na západe podezríván z vrazdy. Souhruh Putin zrovna tak. Kdykoliv se najdou taky levné a perspektivní akcie v Nemecku. Indexy DAX, MDAX, SDAX, TecDAX obsahují 140 akcií, stací jen vybrati ty nejlevnejsí akcie od podniku s nejvyssim rustem zisku a máme od 2007 do 2010 více nez +100% s akciemi vydeláno.

Napsat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna.