Středa 14. dubna. Svátek má Vincenc.

Evropské regulované oligopoly nedokáží vytvořit hodnotu

Investice 15.05.2015 | 15:35 0 Komentářů

V Evropě je třeba rozlišovat mezi dvěma typy podniků. Jednak jsou to korporace, které působí na volném neregulovaném trhu, do jejichž rozhodování nezasahuje stát a které jsou vystaveny tržní konkurenci.

Tyto firmy jsou schopny participovat na celoevropské integraci, oslovují nové trhy, přesouvají výrobu do levnějších částí Evropy a jsou pod tlakem akcionářů, kteří je tlačí do efektivní alokace kapitálu. Na druhé straně zde máme vysoce regulované sektory, pro které jsou typické klíčové zásahy státu (v energetickém sektoru např. vliv na ceny emisních povolenek, odklon od jaderné energie, změny podpory obnovitelných zdrojů, v bankovním sektoru pak např. vyšší regulatorní požadavky na kapitál, atd.). Tyto korporace fungují v silně oligopolistickém prostředí a jejich snaha směřuje spíše k dobývání renty, než ke snaze zvyšování akcionářské hodnoty skrze nové produkty, zvyšování produktivity a kreativní destrukci.

Pokud se podíváme na graf níže, je zřejmé, že pro dlouhodobého investora je lepší vsadit na kartu široce diverzifikovaného portfolia kreativních podniků, které působí ve volných tržních sektorech. Tyto firmy i přes krize a volatilitu dokázaly zvýšit zisky na akcii a růst. Naopak regulované společnosti, do kterých významně zasahuje stát, za posledních deset let akcionářům příliš radosti nepřinesly. 

Graf: Vývoj zisku na akcii dle sektorů, zdroj: Bloomberg

clipboard0724

Další možností, jak nahlédnout na uvedenou diskrepanci mezi volnými a regulovanými sektory, je porovnat celkovou výkonnost akcií v závislosti na tržní kapitalizaci. Malé evropské firmy, typicky neregulované, dokázaly za poslední dekádu porazit ty velké o 5,2 % ročně, když přinesly roční zhodnocení 9,6 % p.a. v porovnání s roční výkonností 4,4 % p.a. pro evropské large caps, které jsou často typickými představiteli regulovaných sektorů. Tento nadvýnos přitom small caps dosáhly s mírně nižší volatilitou. Roční směrodatná odchylka malých evropských akcií byla 22,2 %, zatímco mid caps s sebou přinášely volatilitu na úrovni 27,7 %. Large cap společnosti měly pak měsíční směrodatnou odchylku 26,7 %.

Graf: Vývoj zisku na akcii u segmentů MSCI Europe, zdroj: Bloomberg

clipboard0725

Aktuálně lze malé evropské společnosti obchodovat za 17násobek očekávaných zisků, zatímco velké společnosti se obchodují za 16násobek očekávaných zisků. Pokud tedy chce investor vstupovat do akciových pozic nyní s výhledem na příští dekádu, z pohledu valuací by se neměl bát nadvážit sektory jako jsou IT, spotřebitelský sektor a průmyslové podniky. Tyto sektory s téměř dvojnásobnou návratností vlastního kapitálu (ROE) si totiž koupí za téměř stejný násobek zisků. 

Graf: Vývoj ROE u tržních a regulovaných sektorů v Evropě, zdroj: Bloomberg

clipboard0726

Jan Kaška, akciový analytik, Colosseum

Napsat komentář

Vaše e-mailová adresa nebude zveřejněna.