Petr Kubec: Velký důraz klademe na inflaci

Ve čtvrté části seriálu rozhovorů s portfolio manažery českých podílových fondů jsme vyzpovídali pana Petra Kubce, který je odpovědný za řízení portfolií ve společnosti ČSOB Asset Management.

komerční sdělení

Na povinném ručení záleží Záleží na tom, jaké máte povinné ručení? Nebo je to vlastně jedno, protože tento druh pojištění hradí jen škody, které někomu způsobíte?… Celý článek »

Petr Kubec nastoupil v roce 1999 do Komerční banky, kde pracoval jako analytik finančních trhů a později jako portfolio manažer. V červenci 2007 začal působit jako portfolio manažer ve společnosti ČSOB Asset Management, kde se podílí na řízení portfolií se zaměřením na akciové investice. Mezi jeho zájmy patří cestování, sport, cizí jazyky a investování na finančních trzích.

Jako obvykle bude první otázka směřovat na hodnocení aktuálního vývoje na finančních trzích. Jak vnímáte současnou situaci a jaký je podle vás scénář do budoucnosti?  

Současná situace je určitě jedna z těch horších v novodobé historii obchodování akciových trhů a myslím si, že pro investory je tato situace hodně složitá. Kvůli vysoké inflaci a klesajícím akciovým trhům díky bankovní krizi zažíváme jev, který v předchozích krizích nebyl obvyklý. V momentě, kdy klesají akciové trhy, klesají i ceny dluhopisů, takže proti snižujícím se cenám akcií prakticky není úniku. Krize je proto velmi specifická. Hodně velkou roli tady hraje také americká ekonomika a hypoteční trh v USA s klesajícími cenami domů a bytů. Je vidět, že situace, primárně v bankovním sektoru, je špatná, i když poslední výsledky byly relativně lepší, než se očekávalo. Zisky bank jsou však pořád o 50 až 60 % nižší než před rokem. Takže je vidět, že reálný dopad zde skutečně je.

Druhou věcí jsou vysoké ceny komodit, které mají za následek vysokou inflaci. Centrální banky tak nemají k dispozici obvyklý nástroj ke stimulaci ekonomiky, jako je snižování sazeb, resp. ho nemohou využívat v takovém měřítku, jako by si přály, protože musí si brát ohledy na vysokou inflaci a budoucí inflační očekávání.

Investoři se dnes dělí na dvě velké skupiny podle očekávání dalšího vývoje. Jedni jsou rádi, že akcie jsou levné a dobré fundamenty zabezpečí jejich další růst, druzí předpovídají dlouhodobější medvědí trend. Do které skupiny patříte vy?

Obecně máme negativnější názor na příští měsíce, takže si myslíme, že jsme dno ještě nenašli, ale roli hraje několik faktorů. Primární je asi cena komodit. Pokud se ty udrží na vysokých hodnotách, není tady moc, která by mohla zvrátit akciové trhy směrem vzhůru, protože podle makro údajů jak z USA, Evropy, a také rozvíjejících se trhů, je vidět ochlazování ekonomik.

Reálná ekonomika tažená spotřebitelem je dnešním vývojem výrazně zasažena a díky tomu, že spotřebitelé pociťují v cenách vyšší ceny komodit, mají menší kupní sílu, což se negativně projeví na výsledcích společností. Myslím, že z tohoto pohledu může být vývoj ještě negativnější, než je dnes, a akciové trhy tituly mohou být ještě níž, než jsou v současnosti.

Na druhou stranu, pokud by komoditní tituly nebo komodity obecně poklesly z vysokých hodnot, tak se můžeme dočkat relativně rychle nižší inflace a tím i centrální banky mohou snižovat sazby a pomoci ekonomikám a spotřebitelům. Těm se uvolní prostředky k nakupování běžných spotřebitelských věcí a potáhnou i celou ekonomiku. Takže velký důraz je kladen na inflaci, potažmo na nákladovou inflaci komoditních trhů.

A není právě u komodit vidět známky bubliny? Například cena ropy v průběhu několika dnů klesla o 20 USD... (rozhovor byl natáčen koncem července, pozn. red.)

Pokud mluvíme o nafouknutí, tak nelze mluvit o reálné poptávce, která je základem cen komodit. Ta může kvůli zhoršené makroekonomické situaci klesat a tím také ceny komodit. Tzv. bubliny však tvoří spekulativní kapitál, který v současné době nemá moc důvodů z komodit odcházet, protože není mnoho prostoru, kam jinam se vydat. Hrozí zvyšování sazeb, tím pádem úrokové instrumenty nejsou ideálním řešením. Existuje však spousta investorů, kteří si dnes ještě na akcie nevsadí, takže není na výběr mnoho alternativ a investoři dle mého názoru tak mohou nadále zůstat v komoditách.

Stále jsme svědky situace, kdy jsou špatné makroekonomické údaje a ani firemní zisky nejsou úplně nejlepší. Oproti předchozím obdobím jsou očekávané výsledky nastaveny velmi nízko, nikoliv jako v roce 2001 až 2002, kdy při velkých propadech reportovaly společnosti mnohem horší výsledky, než se očekávalo. Dnes jsou investoři i firmy poučeni z minulých let, a očekávání jsou menší, ale přestože publikované firemní výsledky jsou nad očekávání investorů, tak v meziročním srovnání jsou stále horší, a tím je pokles akcií odůvodněný. Samozřejmě, velké růsty a poklesy jsou taženy spíše sentimentem (tj. trendem) a negativní sentiment na akcie a pozitivní na komodity může ještě nějakou dobu přetrvat.

Jak může portfolio manažer reagovat na dnešní situaci? Existuje nějaká forma volnosti při výběru cenných papírů, nebo je pevně svázán s porovnávacím benchmarkem?

Primárně u akciových fondů si investor kupuje prostřednictvím fondu akcie, takže se předpokládá, že z definice nechce mít peníze investovány v hotovosti. Přelití určité části prostředků do hotovosti už ze statutu fondu, a rovněž ze smyslu fondu není dobré a potažmo ani možné. Možnost odchylovat se od benchmarku sice existuje, ale pouze velmi omezeně.

O investování rozhoduje porada portfolio manažerů a analytiků, kteří se sejdou, zhodnotí své názory a podle jejich závěru se pak portfolio manažer vymezuje vůči benchmarku. Samozřejmě, konečné rozhodnutí je na PM, ať se jedná o regionální či sektorovou alokaci, nebo stock picking, tj. výběr určitého titulu, o kterém je portfolio manažer přesvědčen, že bude mít větší výkonnost než benchmark. Primární cíl je tedy být lepší než benchmark, ale když benchmarky klesají o 20 %, tak je dost nepravděpodobně, že výnosy fondu budou v pozitivním teritoriu.

Už jste to trochu nakousl v předešlé otázce, takže jen pro doplnění bych se rád zeptal, jak probíhá investiční proces, na základě jakých informací se rozhodujete, případně jaký styl a strategii používáte?

Jak už jsem řekl, jde víceméně o rozhodnutí větší skupiny portfolio manažerů, případně vedení společnosti, kteří rozhodují o alokaci, jestli jsme pozitivní nebo negativní na vybrané sektory, případně regiony. Základem je investiční matice, neboli transpozice charakteru produktu (např. akciového fondu) do řeči absolutních a relativních čísel a odhadů. Velmi zjednodušeně, je to ohodnocení výhledu trhů a jednotlivých segmentů trhů jak v pozitivním, tak negativním smyslu, většinou na bázi sektorové a regionální. To je primární rozhodnutí. Portfolio manažer se jej snaží respektovat, ale není tím úplně zavázán, a pokud má jiný názor, tak je v jeho gesci, aby udělal určité změny. Odchylky by však neměly být výrazné. Výkonnost absolutní i relativní se hodnotí na týdenní bázi, takže je určitě dost prostoru pro hodnocení i reflexi.

Portfolio manažer se rozhoduje na základě analytických podkladů, máme analytickou podporu v bance i v naší mateřské společnosti KBC, plus máme analytickou podporu ze všech světových bank včetně českých. Všechny velké investiční banky vydávají zprávy, na základě nichž pak portfolio manažer vybírá to, co je pro něj nejvhodnější a nejsmysluplnější. Samozřejmě se také snaží  dělat i vlastní analýzy. Konečné rozhodnutí, do kterého titulu investuje, je jeho odpovědnost, protože on je odpovědný za to, jak jsou zhodnocovány prostředky ve fondech a portfoliích, takže odpovědnost nemůže úplně převést na samotný výbor portfolio manažerů.  

Jak často dochází ke změnám ve stylu, případně strategii fondu, co k tomu společnost vede a jakou úlohu sehrává v tomto procesu slovo portfolio manažera?

Pokud by se změnil styl fondu, tak úloha portfolio manažera je změnit alokaci tak, aby byla v souladu s novým designem produktu. V  samotném procesu  změny strategie je jeho úloha poradní, kdy se společně s produktovými manažery snaží designovat produkt tak, aby byl zajímavý pro investory i co se týká potenciálu generování výnosů.  

Jsou dvě skupiny fondů, tzv. benchmarkové a nebenchmarkové. U benchmarkových manažer pouze přeinvestuje dle nově stanoveného benchmarku. U nebenchmarkových fondů má portfolio manažer větší volnost a má šanci dát do investičního procesu více svého názoru a zaujímat nebenchmarkové pozice.  Odchylka od benchmarku je měřena ukazatelem Tracking Error (odchylka od benchmarku), který je pro každý produkt nastaven individuálně.

Co vše je nutné zařídit, abyste přinesli klientovi fond, který nejlépe odpovídá jeho potřebám a přinese mu co nejlepší zhodnocení?

Prvotním impulzem musí být nápad. Nápady čerpáme pravidelně od nejlepších prodejců, protože oni nejlépe vědí, co požadují naši klienti. Pomocí hlasovaní vybereme nejlepší nápady a požádáme naše belgické kolegy,  aby nám připravili indikace, tj. připravili nám varianty délky fondu, struktur, způsobů výpočtu, parametry fondu, určili kde se bude spravovat a jaké tituly bude nakupovat. Z nabídnutých variant se vybere tu nejvhodnější.

V samotné fázi tvorby fondu se vybírá podkladové aktivum. KBC AM sleduje celkem stovky společností. Přibližně 400 z nich sleduje důkladněji a při výběru společností do fondu se na ně zaměřujeme v první řadě.

Pak následuje legislativní proces - shromáždění dokumentů (prospekt, approval letter, stanovy, výroční zprávy). Následně se podává žádost na ČNB. Jedná se žádost o notifikaci nebo o udělení licence pro prodej v ČR podle toho, jestli se jedná o standardní nebo nestandardní fond. Po schválení přichází samotný nákup prvotního objemu. Osloví se 10 až 30 protistran a nakoupí se od té, která nabídne lepší podmínky. Zafixují se všechny parametry, stanoví se marže a nakoupí se prvotní objem.

Tvorba fondu je zakončena tvorbou marketingových a podpůrných materiálů pro daný fond, a samotným založením do bankovního systému. Pokud se naplní objem nebo se změní podmínky na trhu, může dojít k předčasnému ukončení úpisu.

Co vás vedlo k tomu, že jste se stal portfolio manažerem?

Mě bankovnictví vždy lákalo. Po škole jsem dostal nabídku dělat analytika, takže jsem dělal určitou dobu analytika finančních trhů a akciového analytika. Pak jsem dostal možnost nastoupit na pozici portfolio manažera, a jelikož mě dění na akciových trzích hodně zajímá a myslím si, že je to něco co mě jistým způsobem naplňuje, tak jsem to přijal.

V jednom z rozhovorů váš kolega zmínil, že existuje rozdíl v přístupu mezi PM analytikem a PM traderem. Vnímáte tento rozdíl také?

Rozdíly samozřejmě existují. Je pravda, že když má člověk analytickou praxi, tak má tendenci více rozebírat a analyzovat, než udělá nějaké rozhodnutí. Styl brokerů je trochu jiný, i když i zde je analytická podpora nevyhnutelná. Nejde dělat rozhodnutí bez informací, i když u bývalých brokerů je to asi více intuitivní, ale rozdíl určitě není výrazný.

U nás je to tak půl na půl a názory jsou občas rozdílné, ale je dobré si je občas zkonfrontovat s někým jiným. I na investičních výborech se konfrontují názory, člověk nemusí mít stále správný názor. Právě u konfrontace může přijít na to, že svůj názor může někam usměrnit, i když ho třeba úplně nezmění.

Je pravda, že dnešní náhled na trhy je různý, a neznám člověka, který by věděl, kterým směrem se trhy vydají. V dobách, kdy nejsou podobné „krize“, tak většina investic byla zisková a jednalo se pouze o to, zda hodně nebo málo. Dnes je situace hodně rozporuplná. Aspektů, které do budoucího dění na trzích vstupují, je tolik, že je velice obtížné se v nich zorientovat, i když názor na budoucí vývoj akciových trhů je dnes spíše negativnější.

Děkuji za rozhovor.