Hans-Joerg Naumer: Měnová politika bude ještě expanzivnější… bohužel

Centrální banky již zahájily podporu ekonomik dodáváním likvidity na trhy. Jak vnímáte současné kroky hlavních světových centrálních bank?

Kroky centrálních bank se budou rozšiřovat. Bank of Japan, Peoples Bank of China a další měly expanzivní měnovou politiku již několik posledních let. Nikdy se nedostaly s měnovou politikou do neutrálního teritoria.

I Fed, který v loňském roce sazby zvýšil, je v letošním začal opět snižovat, má velmi expanzivní měnovou politiku. Jeho sazby by měly být o 1,5 procentního bodu výše, aby byl v neutrálním pásmu.

Rozvahy centrálních bank jsou také hodně expanzivní. Stále je příliš mnoho dluhopisů v jejich aktivech. Např. Evropská centrální banka právě ukončila své kvantitativní uvolňování, ale již přemýšlí o novém balíčku kvantitativního uvolňování. Doufám, že k tomu nedojde, ale nelze to vyloučit.

Expanzivní politika centrálních bank bude ještě více expanzivní.

^REKLAMA

Expanzivní měnová politika zpravidla vede k vyšší inflaci. Ale po letech expanzivní měnové politiky nedošlo k signifikantnímu růstu inflace. Může se inflace projevit najednou se zpožděním?

To je, čeho se obávám. Inflace může být po určitý čas odložena. Cenová stabilita je věcí důvěry. Jestliže lidé nebudou důvěřovat centrálním bankám, budou očekávat vyšší růst cen. A ceny porostou.

Jsou ale další indikátory vedle inflace. Podívejme se třeba na inflaci cen aktiv. Rizikové přirážky na dluhopisovém trhu jsou velmi nízké a ocenění dluhopisů je příliš vysoké. Inflace je zřetelně vidět na peněžním trhu, ale také na akciovém trhu.

Akciové trhy jsou bohatě oceněny a nesmíme zapomínat ani na realitní trh. Německá Bundesbank publikovala článek, v němž uvádí, že na německém realitním trhu je cenová bublina. To je další indikace, že máme inflaci cen aktiv.

Expanzivní měnová politika nemusí znamenat, že lidé budou více spotřebovávat. Lidé si mohou např. říci, že očekávaná délka života je stále stejná, musí si naspořit na důchod, a protože úroky jsou nízké, dluhopisy mají záporné výnosy, musí spořit více.

^REKLAMA

Mezinárodní měnový fond varuje, že se rozšiřují nůžky mezi bohatými a chudými lidmi, což může mít negativní dopad na společnost a ekonomiku. Inflace aktiv přitom rozdíl mezi bohatými a chudými ještě zvyšuje.

Ano. Podíváme-li se na Německo, kde znám čísla nejpřesněji, pouze 10 % německé populace vlastní akcie či akcie prostřednictvím podílových fondů. Navíc 67 % peněžního trhu v eurozóně nese záporný výnos. V Německu je to téměř 100 %. Když budete chtít investovat do 30letých státních dluhopisů v Německu, dostanete záporný výnos. Nominálně. K tomu je třeba přičíst inflaci.

Mezinárodní měnový fond je v tomto směru ve zvláštní pozici. V jiných materiálech propaguje bezhotovostní ekonomiku, která umožní centrálním bankám ještě expanzivnější měnovou politiku se zápornými úrokovými sazbami. Jak vnímáte bezhotovostní ekonomiku?

Jsem jednoznačně proti bezhotovostní ekonomice. Je to záležitost soukromí, ne měnové politiky. Chci mít svobodu rozhodnout si, jestli chci využít hotovost, nebo kreditní kartu. Kreditní karty samozřejmě využívám, ale na základě mého rozhodnutí.

Je zajímavé, že propagace bezhotovostní ekonomiky ze strany Mezinárodního měnového fondu začala v období prezidentky Christine Lagardeové, která usedla v čele Evropské centrální banky. První článek bylo o tom jak implementovat záporné úrokové sazby bez možnosti exitu – tedy bez možnosti zajít do banky a vybrat hotovost. A další článek byl o tom jak se zbavit hotovosti.

Ve Švédsku řada významných lidí propaguje bezhotovostní ekonomiku, např. dřívější zpěvačka ABBA. Vstup do muzea ABBA nezaplatíte hotovostí. Nemám-li možnost zaplatit hotovostí, tak tam jednoduše nepůjdu. To je moje rozhodnutí.

Je navíc řada dalších důvodů pro hotovost. Pokud bychom se skutečně zbavili hotovosti, představte si black-out – výpadek elektřiny. Jak zaplatíte? Celý ekonomický systém by se zhroutil. Pokud máte alespoň pár euro v peněžence, můžete krátkodobý výpadek překlenout. Je to záležitost bezpečnosti.

A navíc je otázka: Proč potřebujeme záporné úrokové sazby? Dokáži žít s inflací kolem 1 %. Navíc, pokud bychom do spotřebitelského koše doplnili ceny nemovitostí, byla by inflace rázem o 0,5 procentního bodu vyšší.

Centrální banky cílují inflaci na 2 %. Ptal jsem se jednoho profesora a bývalého představitele Evropské centrální banky, jak přišli právě na 2% cíl? V prvé řadě to bylo na základě inflačního cíle Bundesbank. Tam s tímto cílem přišel hlavní ekonom na základě pocitu, že 2% inflace se zdá být v pořádku. Bylo to učiněno na základě zkušenosti. Navíc 2% inflace byla stanovena jen jako horní limit. Centrální banka by neměla inflaci pustit výše. Ale nebylo myšleno jako problém, když je inflace pouze 1 %.

Centrální bankéři v nízké inflaci pouze hledají argument pro ještě více expanzivní měnovou politiku.

Vedle centrálních bank praktikují i vlády expanzivní fiskální politiky. I v průběhu silného ekonomického růstu hospodaří s deficitními rozpočty. Jak vnímáte tuto fiskální expanzi?

Jsem z toho nešťastný. Když se podíváte na poměr dluhu k HDP, v mnoha evropských zemích rostl i tento poměr. Dokonce nad Maastrichtská kritéria. To je konec příběhu. Jak budou tyto dluhy platit? Nyní máme nejlepší růst hrubého domácího produktu v historii, navíc veřejný dluh je neuvěřitelně levný.

Např. implicitní cena italského dluhu je kolem 2 %. To je polovina ceny před pádem banky Lehman Brothers. Proč tento prostor nevyužili ke snížení dluhu? Mají spoustu nápadů jak udělat voliče šťastnými, a tak odkládají těžkou diskusi do budoucnosti. A s tím nejsem spokojený.

Děkuji za rozhovor.

Allianz Global Investors je předním aktivním správcem aktiv, společnosti Allianz SE, s více než 790 investičními odborníky ve 25 pobočkách po celém světě, spravujícím aktiva pro jednotlivce, rodiny i instituce v hodnotě přesahující 543 miliard EUR.