Úterý 29. září. Svátek má Michal.

Řek, Španěl a Portugalec není Lotyš

InvesticeMakro 21.06.2012 | 10:02 0 Komentářů

Lotyšsko je dáváno za příklad, jak velkou vnější nerovnováhu reprezentovanou vysokým deficitem běžného účtu lze vyřešit i jinak, než devalvací měny (komentář České spořitelny).

Správnou otázkou je, zda tento případ lze úspěšně aplikovat i na ty země na jihu Evropy, které trpí podobnými problémy jako Lotyšsko. A zda se lze takto vyhnout vystoupení z eurozóny, respektive devalvaci své obnovené měny.

Toto téma shrnuje například článek Oliviera Blancharda nazvaná „Lekce z Lotyšska“ 

Klid před bouří

Lotyšská ekonomika rostla před krizí o více než deset procent ročně. Vzhledem k tomu, že domácí poptávka nemohla být uspokojená domácími zdroji, tak se deficit běžného účtu vyšplhal na více než 20% HDP!

Jinými slovy, Lotyšsko potřebovalo každý rok přilákat nějaké ty peníze ze zahraničních zdrojů na financování tohoto deficitu. No nějaké. Více než 20% HDP. Očividně situace, která je nejen neudržitelná, ale především náchylná na rychlou změnu nálady na finančních trzích.

A to se stalo právě v roce 2008. Finanční krize a následná panika vedla k tomu, že zdroj přílivu peněz nejenže vyschnul, ale zahraniční kapitál začal rychle odtékat ze země.

Výsledkem byl pokles ekonomiky o deset procent v prvním roce. A tento pokles by byl vyšší, pokud by zároveň nezačal raketově růst deficit vládních financí.

Normálně by oslabil kurz, který by změkčil náraz ekonomiky do zdi. Ale Lotyšsko fixovalo svůj kurz vůči euru. Odliv kapitálu také vedl k tenčení devizových rezerv.

Jiný přístup

Rady všech okolo byly jasné. Oslabte rychle kurz! A začněte postupně konsolidovat své vládní finance.

Lotyši ale tuto recepturu nechtěli přijmout. Nechtěli se vzdát fixovaného kurzu.

Za prvé, chtěli do EMU (blázni, řeknete si), a k tomu potřebujete splnit i kurzové kritérium. A druhou motivací, více praktickou, byl fakt, že 90% úvěrů bylo denominováno v zahraniční měně. Prudké oslabení měny by výrazně zvýšilo splátky, samozřejmě následně by zvýšilo podíl nesplácených úvěrů a ohrozilo bankovní systém. A zároveň vláda viděla, že jedinou možností, jak obnovit důvěru v ekonomiku, je rychlá a ne postupná konsolidace vládních financí.

Výsledek?

O čtyři roky později má Lotyšská ekonomika jeden z nevyšších růstů v Evropě. V loňském roce vzrostla o necelých šest procent. A zároveň se podařilo zvládnout nerovnováhu státních financí a vnější nerovnováhy. Pravda, i přes rychlý aktuální růst je HDP 15% pod úrovní z roku 2007. Lotyši, ale sami říkají, že si tehdy žili nad poměry.

Medicína i pro jiné?

Jak se to povedlo? A může to fungovat i jinde? Třeba v Řecku? Velmi důležitým faktorem bylo, že reformy a drastické škrty byly podporovány širokou veřejností. Vzhledem k počtu stávek a nepokojů na jihu Evropy všichni cítíme, že s tímto bodem zde počítat nemůžeme.

Dále, prudké snížení mezd ve státním sektoru vedlo ke zlepšení státních financí. Ale zároveň to mělo efekt i na mzdy v soukromém sektoru. Růst nezaměstnanosti a pokles mezd ve státním sektoru stlačoval mzdy i v soukromém sektoru. Jak tohle může fungovat na periferii EMU? Vzhledem k předchozímu bodu je to málo představitelné. Přitom tento krok je naprosto klíčový. Protože snížení mezd zvýší konkurenceschopnost vývozního sektoru. Tomuto postupu se říká vnitřní devalvace.

Lotyšsko mělo předpoklad proto, aby devalvace, v tomto případě vnitřní, přinesla úspěch. Má velký konvergenční potenciál díky růstu produktivity. A Lotyšsko je malá, otevřená ekonomika s podílem vývozů zhruba 50% HDP. Takže devalvace podpoří existující exportní sektor.

Fakt, že Lotyšsko má exportní sektor a Řecko téměř nic, je často zmiňován jako argument proti vystoupení Řecka z EMU. Následná devalvace by neměla co nakopnout dopředu. Podívejme se na to opačně: Řecko nemá exportní sektor, protože v minulosti svou konkurenceschopnost ztratila. Bez ní nebude vývozní sektor.

Příkladem je Argentina, která taky před devalvací neměla silný vývozní sektor, ale po devalvaci začal postupně růst. To, zda mám aktuálně vývozní sektor nebo ne, spíše ovlivní rychlost, s jakou se projeví devalvace na ekonomický růst. V Lotyšsku se tento efekt mohl projevit rychle. V Řecku by se pozitivní efekty projevovaly s odstupem.

Dále, dluh veřejného sektoru narostl během krize o 30% HDP. Ale dluh před krizí dosahoval pouze 10%. S dluhem 40% se vám mnohem lépe přesvědčují investoři, že nekrachujete, než s dluhem nad 100% HDP. A Lotyšsko se díky tomu dokázalo rychle vrátit na trhy.

Lotyšsko mělo i štěstí na svého hegemona: švédské banky, které mají silné zastoupení v Lotyšsku, nezavřely krám. Naopak rekapitalizovaly své banky a pobočky v Lotyšsku, což snižovalo intenzitu šoku a zadření úvěrového kanálu.

Co říci závěrem?

Tento lotyšský příběh je dalším kamínkem do mozaiky, jak je možné vyřešit problém předlužených zemí na periferii eurozóny. Z příběhu Lotyšska vyplývá, že pokud chcete zůstat v klubu EMU, tak vám a reformě musí lidé (=voliči) věřit. Naprostý základ. A musíte obnovit i důvěru finančních trhů. Musíte provést devalvaci. Pokud nechcete oslabit měnu, tak prostě mzdy musí jít dolů = vnitřní devalvaci. A musíte mít hegemona na své straně, který ponese část nákladů a který vás bude stabilizovat.

Nesplňujete tyto podmínky? Tak tudy cesta asi nevede.

David Navrátil, analytik České spořitelny

Napsat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna.